浅析我国上市公司股权融资偏好(二)

我国上市公司偏好股权融资，带来的突出问题是资本使用效率不高，主要表现在两个方面：

1．融资金额超过实际需要，大量资金闲置浪费。从理论上讲，投资需求与融资手段是一种辩证的关系，只有投资的必要性和融资的可能性相结合，才能产生较好的投资效果。然而，大多数上市公司通常按照政策所规定的上限进行融资而不是根据投资需求来测定融资额。上市公司把能筹集尽可能多的资金作为选择再融资方式及制定发行方案的重要目标，其融资金额往往超过实际资金需求，且资金使用往往存在粗放经营的倾向，使公司主营业务收入无法与公司资产实现同步增长。

2．融资投向具有盲目性和不确定性。长期以来，上市公司普遍不注重对投资项目进行可行性研究，致使募集资金投向变更频繁，投资项目的收益低下，拼凑项目圈钱的迹象十分明显。不少上市公司对投资项目缺乏充分研究，募集资金到位后，不能按计划投入，不得不变更募资投向。

（二）股权融资偏好与公司治理影响

    公司治理结构的形成与融资结构有着直接的联系。我国企业的市场化改革与向现代企业制度的转轨，仍然面临着一个治理结构的选择问题。现代企业制度目标的确立，并不等于已经解决了企业的治理结构问题，而这正是目前我们众多上市公司所面临的问题。目前,我国上市公司大股东掏空上市公司的现象较为严重，这直接损害了中小股东的利益，也是相当一批公司发生业绩恶性滑坡或严重亏损的主要原因；而且在目前高度集中的股权结构下，大股东不仅可以影响股东大会和董事会的决议，更可以通过任命“自己人”来决定公司的日常运作。研究结论表明：我国上市公司治理水平总体较低，公司治理存在的问题主要表现为控股股东频繁侵害小股东利益：关键人的选择、激励与约束机制尚未充分建立；董事会的结构和运作需要进一步规范、信息披露的透明性有待提高。

中国上市公司股权融资偏好对公司治理不良影响的关键在于：内部人控制、股权融资偏好与公司治理之间已经形成或者很可能形成恶性循环，也就是主要因为股权结构不合理、国有股比重太大而导致治理结构的失衡，即内部人控制——内部人控制又成为股权融资偏好的重要原因——融资比例的扩大又强化内部人控制、增加改善公司治理结构的难度。这样，即使实行了国有股减持，在相当的时间内，国有股“一股独大”的现象也不会改变，公司被经理等内部人员控制的问题以及与此相关的公司利用股市扩张股本“圈钱”的冲动也会长期存在。

（三）股权融资偏好对投资者利益影响

在股票供不应求的发展阶段，上市公司股权融资偏好满足了投资者对股票的

需求，在短期内为投资者提供了获取较快投机收益的可能。但由于这静偏好并不

符合上市公司股东利益最大化的要求，再加上滥用资本的行为及因此造成的资本

使用效率低下，必然影响公司的盈利，从而影响国有股本的保值、增值，影响公

众投资的回报，从而打击其投资的积极性。这一问题如果长期得不到解决，对上

市公司本身及证券市场的长期发展都是极为不利的，这势必也影响到投资者的利

益和投资的积极性。

上市公司业绩整体的恶化导致我国股市的价值基础的丧失，它直接影响了投

资者对股市的长期信心，对股市的打击无疑是最致命的。公司上市以后业绩下滑

可能有两个原因：(1)公司上市前的业绩被夸大。这种现象在中国无疑是存在的，

但它一般只会导致业绩的短暂下滑而不是连续：(2)委托代理成本增加。公司的内部人控制导致股东和经理人或者控股股东和外部投资者的利益冲突，公司的内部人把公司的资源转向对自己有利的用途，实质上形成了对外部投资者的财富的掠夺。我国股票市场上的委托代理问题是非常突出的，上市公司的不分红现象就是一个很好的明证。从理论上讲，只有现金红利或现金股份回购才是真正意义上的分红，而我国上市公司钟情的送股和转增股本的方式因为不涉及资金控制权的转移而不属此类。

    2001年以前我国上市公司70％以上采取了不分红政策，2001年，由于证券监管部门在上市公司再融资要求中增加了关于现金红利的要求后，才有所改善，但整体分红水平仍然较低．低红利政策和上市公司业绩弱化说明上市公司在没有良好的投资机会的情况下，仍然占用投资者的资金，进行低效率的投资，实质上构成了对外部投资者财富的掠夺。而大股东和公司管理层通过占用上市公司资金、非公平的关联交易、弄虚作假等手段掏空上市公司、损害中小股东利益的事件更是屡见不鲜。

四、改善我国上市公司股权融资偏好的建议