内 容 摘 要
本文在论述我国货币政策目标的选择、货币政策传导机制以及财政和货币政策协调使用等问题的基础上，分析了其对我国货币政策目标的选择、货币政策传导机制基本问题、传导机制理论的启示，重点探讨现阶段我国货币政策传导中出现的问题与对策，分析货币政策调控效果的影响因素。最后提出了新形势下如何完善我国货币政策传导机制，以及对基层中央银行货币政策执行与传导的思考。
关键词：货币政策 传导机制
目录
试论我国货币政策的传导机制2
一、货币政策传导机制简介2
二、我国货币政策传导机制存在的缺陷及其原因分析2
三、新形势下如何完善我国货币政策传导机制4
四、对基层央行机构执行货币政策的思考5
试论我国货币政策的传导机制
现阶段我国新一轮经济增长周期已经形成，经济发展正处在一个非常关键的转型期。经济体制改革的进一步深化，市场经济体制的逐步建立和完善，加入ＷＴＯ的日益临近，这些都将使我国经济不断融入到世界经济一体化的进程中去，作为宏观经济政策重要组成部分的货币政策也将面临着许多新的变量。因此研究货币政策的未来走向，将有助于提高我国货币政策的效率，促进国民经济的健康发展。
为此，本文就社会主义国家、主要是我国未来货币政策目标的选择、货币政策传导机制以及财政政策和货币政策协调使用等问题进行了探讨。
一、货币政策传导机制简介
所谓货币政策也就是金融政策，它是中央银行为实现其特定的经济目标而采用的各种控制和调节货币供应量的方针和措施的总称。货币政策一般由四个部分组成：最终目标、中介目标、操作目标和政策工具。
货币政策传导机制的含义：是指动用货币政策工具到实现货币政策目标的作用过程，既如何通过货币政策各种措施的实施，经济体制内的各种经济变量影响整个社会经济生活。货币政策传导机制能否有效地贯彻中央银行的意图、实现货币政策的最终目标，不仅取决于货币政策传导机制自身的构成和规范程度，也取决于货币传导机制所处的外部环境。货币政策发挥作用的是纯市场化的经济环境，必须具有以下主要条件：中央银行的相对独立性，完备的金融市场，企业与银行行为市场化，只有企业与商业银行通过市场配置资源才能准确地传导中央银行的货币政策意图。
我国货币政策传导机制的演变主要分为三个过程：一是８０年代前，从人民银行总行到各分支机构，再到企业，传导过程基本没有商业银行和金融市场，传导过程简单直接，从政策手段直接到最终目标。二是改革开放后二十年，随着中央银行制度的建立和金融机构的发展，货币政策形成从中央银行到金融机构，再到企业的传导体系，此时货币市场尚未完全进入传导过程。三是９０年代以后，金融宏观调控方式逐步转化，货币市场得到发展，初步形成了从中央银行到货币市场，到金融机构，再到企业的传导体系，初步建立从政策工具到操作目标，到中介目标，再到最终目标的间接传导机制。
二、我国货币政策传导机制存在的缺陷及其原因分析
近几年我国中央银行货币政策主要是正确处理与防范金融风险和促进经济增长的关系。但在通货紧缩的情况下，货币政策的传导机制发生了障碍，难以使货币政策有效地发挥拉动经济增长的作用。主要表现在以下几个方面：
1、货币供应量的增长与GDP增长不同步。货币供应严重偏离GDP增长，据国家统计局数据显示，货币供应量增长达到近５年来最高点，但GDP却达到近１２年来最低点。一般情况下，货币供应量增长与GDP增长之间有正向的关系，经济学家普遍认为，这是由于货币流通过慢、货币政策的传导机制失灵，资金没有到达该到的地方所致。
2、潜在资金不能灵活地转化为现实的货币供应量，货币政策目标不能顺畅实现。如国有商业银行执行零风险政策，不愿意贷款，出现体制性的贷款乏力，偏好于持有大量国债等。
3、巨额存差弱化了货币政策的效力。据人民银行2001年第四季度金融统计数据：2001年我国金融机构的存差已经接近3.1万亿元，巨额存差造成大量资金浪费，使金融系统存在一些不可忽视的隐患，同时，各商业银行大量的备付金相当于蓄水池，割裂了货币政策的传导机制，中央银行通过调整贴现率以及公开市场业务等途径调控货币供给的能力严重受阻，造成货币政策的效率低下。（注①）
4、尽管中央银行一直致力于增加货币供应量，但经济增长率却趋于走缓或稍降，物价甚至出现下跌的势头。1996年以来，中央银行已连续7次下调利率，但消费却出现了持续下降的运行趋势，储蓄不但没有减少，反而持续增加。
5、目前国有企业现代企业制度建设尚未完成，商业银行治理结构尚不健全，不良资产比重较高，消费信贷规模尚小，金融商品尚不丰富，金融资产种类太少，票据市场发展滞后，资本市场尚不规范，两大市场分割严重，利率市场化程度不高，社会信用制度尚不健全，全民金融素质不高，金融意识还有待增加等等。
以上这些是我国货币政策传导中存在的主要问题，如何有效地改进货币政策的传导机制，使货币政策在通货紧缩时期能够更好地发挥作用，单就货币政策传导机制来说，突出和需要紧迫解决的问题有：
（１）中央银行宏观调控的灵活性面临挑战，利率尚未进入货币政策目标系统。首先，我国实行管制利率为主，商品价格已经全面放开，而资金价格还没有放开，即利率没有完全市场化，如果不进行利率体制改革，不利于优化资源配置、调整经济结构。其次，作为数量调节的基础货币调整的主动性和灵活性受到限制。近年来，外汇占款和对政策性银行贷款大量增加，而作为基础货币主要支持对象的商业银行资金需求却不大，基础货币这种需求与供应的矛盾，削弱了中央银行基础货币调控的主动性和灵活性，使货币政策的作用受到一定限制，货币政策工具的有效性也随之减弱。第三，近年来使用较多的货币政策工具主要是作为结构调节的信贷政策。为了扩大内需，中央银行连续发布了支持中小企业信贷、消费信贷、农业信贷、外贸信贷的指导意见，对引导商业银行贷款投向和业务创新起到一定的作用，但对商业银行约束和激励作用较弱。另外支付清算系统不够完善，商业银行自成系统、中小金融机构结算困难，银行支付手段相对落后，这些都影响了资金的及时清算划拨和调度，满足不了日益发展的经济需要。
（２）货币市场基础建设有待加强，市场分割问题尚未得到解决，票据市场发展相对滞后。货币市场发展的突出问题是市场参与主体除了国有和股份制商业银行外，部分中小金融机构和众多的企业、个人尚未参与进来，交易偏淡，货币市场和资本市场都存在不同程度的分割现象。由于资金的趋同性强，银行的存贷款利率受到管制，货币市场的基准利率难以发挥作用，货币市场尚不能满足中央银行以公开市场操作为主要手段实行间接调控的需要。票据市场还没有健全统一，票据数量有限，主要是银行承兑汇票，基本没有商业承兑汇票，再贴现政策的传导成为中央银行与商业银行资金与票据的简单置换，一些企业和承兑银行行为不规范，法制信用观念淡薄，结算纪律松弛，影响了票据的信用和市场的发展。
（３）商业银行利益机制和发展动力问题尚未解决。国有商业银行还没有建立起真正的商业银行运行机制，过分强调不良贷款率下降，致使内部资金计划管理偏严，金融业务集中度偏高，贷款权上收，长期以来利润没有作为考核商业银行经营业绩的主要指标，致使商业银行不关心成本利润管理与考核，约束机制和激励机制不对称，制约了信贷人员发放贷款的积极性，影响了货币政策的传导，金融服务难以在深度和广度上发展，中间业务发展缓慢。
（４）作为货币政策传导微观基础的企业、居民行为有待进一步成熟。一是国有企业机制没有根本转变，企业资产负债率过高和资本结构单一。企业负债率过高，不得不过分依赖银行，而在制定货币政策时又不能不充分考虑企业的债务情况，这一因素往往使货币政策的力度和效果大打折扣。二是企业间、地区间资金结构失衡。企业存款基本集中在少数高垄断行业，而大多数企业货币资金较少；经济发达地区，企业效益较好，贷款增加快，资金相对宽松，落后地区，贷款增加较慢，资金相对较紧。三是企业逃、废银行债务严重，社会信用观念淡薄。近年来企业欠资、欠息和逃废债严重，尤其是兼并、改制后的企业，很难从银行获得新的贷款。四是中小企业贷款担保难，中小企业经营很难提供贷款抵押物。五是消费市场主导产品未形成，最终消费回升较慢，居民收入和支出预期变化不大，“惜购”现象依然存在。同时个人信用制度尚未建立，银行对居民消费信贷审查相对较严，手续较多，相对于巨大的市场来说，实际贷款仍显不足。
（５）国债发行的品种、数量尚不能适应公开市场操作的需要。目前部分国债虽然实现了市场化招标发行，利率水平有所下降，但国债的品种和期限结构尚不合理，短期国债偏少，不适应中央银行公开市场操作调节短期资金的需要。
综上所述，目前我国货币政策传导机制存在的问题是一个复杂的、综合性的问题，涉及到企业、居民、商业银行、中央银行，政府等多方面的体制和行为。其中，企业和居民的行为是货币政策传导的经济基础，是决定性因素；商业银行行为是影响货币政策传导的中间环节，也是关键环节；货币市场建设和中央银行是影响货币政策传导的市场基础和政策因素。从实际情况看，都不同程度地存在问题，需要进一步完善。
三、新形势下如何完善我国货币政策传导机制
完善我国货币政策传导机制，实现从中央银行到货币市场，到金融机构，再到企业的灵敏有效的货币政策传导机制，即建立以稳定货币为最终目标，以货币供应量到短期利率为中介目标，运用多种货币政策工具调控基础货币到中长期利率、传导通畅的间接调控体系。为了实现这一目标，应当从以下几个方面入手：
１、积极稳妥地推进利率市场化改革，完善中央银行间接调控机制。在正确处理防范金融风险与促进经济增长的关系，坚定“稳定货币”政策目标的大前提下，要积极稳妥地推进利率市场化改革，建立以中央银行利率为基础、货币市场利率为中介，由市场供求决定金融机构存贷款利率水平的市场利率体系，并与产业发展保障制度相配套。同时，要进一步提高中央银行货币政策的科学性，提高宏观经济分析预测能力，建立金融规划系统，合理规划基础货币，增强货币政策工具的有效性，放宽信贷政策的限制。另外，为有利于加快资金周转和对金融体系的控制，要建立以中央银行为主的现代化支付清算系统，完成从电子联行过渡到现代化支付系统，实现同城票据清算和资金清算自动化。
２、加快货币市场的基础性建设，解决市场分割问题，使货币市场利率真正发挥引导利率总水平的作用。首先要完善银行间同业拆借和债券市场电子交易系统和清算体系，为债券市场的发展和风险控制提供坚实的物质基础。第二，开发交易工具。完善国债品种和期限结构，增加短期国债发行比重，适应中央银行公开市场操作，调节短期资金的需求，要积极开发金融债券、住房抵押债券等新的货币市场交易工具，通过开办柜台交易沟通债券批发市场和零售市场通过代理业务，逐步沟通货币市场和资本市场。第三，积极培育票据市场。票据市场是货币政策传导的重要渠道，要推广使用商业承兑汇票，完善贴现制度，支持商业银行办理商业汇票的承兑、贴现和转贴现等票据融资业务，鼓励股份制商业银行开展票据承兑贴现业务，扩大再贴现，逐步使票据贴现市场成为企业和银行进行短期资金融通的重要场所及中央银行实施间接调控的工具和载体。
３、强化成本约束和利润考核，推进国有商业银行改革，建立现代金融企业制度。商业银行要逐步建立责、权、利相结合的现代金融企业制度，一是强化资本约束，国家控股的股份制商业银行，实行股份化改革，支持股份制商业银行上市；二是强化成本约束和利润考核，建立激励机制，使约束机制和激励机制相对称，把机构收入和个人收入与赢利水平挂起钩来，充分调动员工的积极性；三是加强金融监管，完善外部约束，大力支持商业银行发展中间业务，加强银行、证券和保险三大金融监管当局的协调与合作；四是改变国有企业资产负债率过高的问题，逐步建立起中小企业信用担保体系，努力发展消费信贷。
４、加强货币政策与宏观经济政策的协调。为有利于引导市场预期，减少市场的波动，货币政策还要与产业政策相配合，通过信贷政策加强对基础设施、技术创新、高新技术产业的政策支持。要加快计划体制和投资体制改革，实行谁投资谁决策、谁承担风险，避免投资的盲目扩张和投资不足。同时，货币政策的顺利传导还要与税收政策、工资政策在内的个人收入政策密切配合，保证宏观经济政策的协调统一。
５、加强和改进外汇汇率管理。加入ＷＴＯ后，将有４个明显的变化：一是对外贸易将继续扩大，二是对华投资将增多，三是外资银行业务将增大，四是外汇市场将日趋活跃，资本项目的开放和人民币可自由兑换问题成为关注的焦点，这些都对我国目前有管理的浮动汇率制度提出更高的要求。资本流动对人民币汇率的影响反映在外汇管制的成本和资本外逃的数量上，因此，我国能在多大程度上维持汇率的稳定，取决于我国控制资本流动的能力和效率。目前，促进就业和经济发展，维持物价稳定仍然是我国经济政策的主要目标，必须保持货币政策的独立性，改进汇率制度，协调好本外币政策，加大对逃骗汇和其它非法买卖外汇活动的打击力度。
６、进一步协调好财政政策和货币政策。为了推动国内需求和经济增长发展，我国近几年推行了扩张性的财政政策，取得了较好的效果，而货币政策由于传导机制方面存在的障碍，似乎还有些力不从心，但是，扩张性的财政政策受制于财政承受能力和发债空间，不可能无限扩张，从这方面来看货币政策的重要性就会显得日益突出。因此作为两个最主要的宏观经济政策，财政政策和货币政策的搭配使用、协调配合，使之在我国的经济增长和发展中发挥最佳作用。
财政政策的主要方式是财政发行国债和增加基本建设投资，财政政策工具和货币政策工具协调配合表现为财政投资项目中的银行配套贷款。在国债发行过程中，国有商业银行购买了相当部分的国债，中央银行则通过回购国债来向社会增加基础货币，因此，货币发行有相当部分是通过国债的形式出现的，财政政策与货币政策的协调配合还体现在国债发行与央行公开市场的反向操作的结合。
为了更好地协调财政政策和货币政策，一是要完善国债发行方式，增加国债品种和流动性，以便中央银行能够根据宏观经济环境的变化，灵活地调节货币供应量；二是发行国债的时间要相对固定，以保证国债市场的吸引力。财政还要根据货币市场的变化，加强流动资金管理、以提高国债资金的运作效率。
四、对基层央行机构执行货币政策的思考
有人把货币政策与“饺子”做比喻，修订成熟的货币政策是做好的饺子，实施货币政策是煮饺子，论及货币政策的实施效果，则看煮饺子的功夫。煮饺子时，厨师会不时地往锅里加冷水，这时饺子会焦急地说：“不是要快点煮熟吗，怎么直浇冷水？那什么时候才会熟啊！”但是厨师知道，必须经过这三起三落，才能煮出好吃的饺子，虽然时间可能长些。然而在我国，人行既不是做饺子的，也不是煮饺子的厨师，即使能够独立承担做饺子和煮饺子这一行当，在目前的管理体制下，也难有大的建树。如今的中央银行仅仅是个执行机构，而且是个不完整的执行机构，利率、汇率等货币政策的决策权在国务院，银行监管权从中央银行分离出去，中央银行只有货币政策执行权，况且不少执行权还由其他部委代为行使，这使得目前的人行成为改革开放20多年来最“弱势”的中央银行。
监管职能分离前，基层人行主要任务是履行监管职责，货币政策职能则摆在从属的位置上，分离后，基层人行只能转变工作重心，以有效执行与传导货币政策作为各项工作之重，承担的货币政策执行与传导任务更加繁重，因为货币政策执行与传导的辅助力度相对减弱，货币政策实施效果也将受到一定影响。各国有商业银行和金融机构是自主经营、自担风险的法人单位，基层人行无权干预其经营活动，检查处罚权在职能分离后的相对减弱，加之可运作的货币政策工具匮乏，对金融机构执行货币政策情况的管理将会导致行动上的无力，履行货币政策职能的难度更大，执行与传导货币政策更加无能为力，一定程度上会弱化货币政策的实施效果。
因此现阶段基层人行如何有效实施货币政策，一是转变观念，切实把工作重点从金融监管转移到货币政策上来。协调好内部机制，即会计、国库、发行等部门协调，综合运用支付清算、帐户管理及现金管理职能，协调一致为货币政策的执行与传导服务，同时加强外部协调机制，为货币政策在市场主体层面的有效贯彻执行提供有力的保障。二是加强监测与分析，及时反馈货币政策效果。建立双向的货币政策传导渠道，自上而下总行的货币政策意图能够顺利传导并得到贯彻执行，自下而上基层的执行情况能够得到及时的反馈上报，以便及时对货币政策进行调整和完善，基层人行起着承上启下的作用。三是完善货币政策工具运用手段，增强区域宏观调控能力。根据各地实际，注重地区差异，实施不同的区域性货币政策，针对某地区某阶段货币市场、资本市场状况，实施不同比率并适时调整。四是加强引导和协调服务，创造良好金融环境，促进人民银行货币政策的顺利执行。在具体措施上，通过窗口指导、信贷营销、货币政策工具的充分运用和信用环境建设等方面，督促各项信贷政策的贯彻落实，支持地方经济发展，实现经济金融共同发展繁荣。
注释：①中国金融，2002（2）P43
参考文献：
1、曾志耕：《现代中央银行学》，西南财经大学，2003年6月
2、戴根有：完善中国货币政策操作的重要实践，中国金融，2001(6)
3、蒋万进、李文君：货币供应量适度 贷款结构继续优化，中国金融，2002(2)
4、邵伏军：中国利率市场化改革：经验、问题与展望，中国金融，2004(7)
5、夏斌：客观分析传导机制 灵活把握金融调控方法，金融时报 2004.4.13(10)
