一、中国B股市场的产生及历史作用
二、中国B股市场的现状及存在的问题
三、B股市场发展与完善的建议
内 容 摘 要
经过近十六年的发展，中国的B股市场已由地方性市场发展到由中国证监会统一管理的全国性市场。6年以来，中国B股市场没有一只新股上市，没有股权分置改革，没有任何改革新政出台。可能已成为最死的市场；而在同一时间段，中国股市有无数条针对A股市场的重大改革新政出台，特别是从2005年开始的A股市场的股权分置改革，为A股市场发展的障碍基本清除，使A股市场获得了重大的发展，现在其改革基本完成。而B股市场也同是中国证券市场的历史遗留问题之一，现在，应该是解决B股市场的问题的时候了，关于B股市场的发展、改革和完美，已成为大家关注的话题，中国B股改革不可一拖再拖。本文分析了回顾了B股市场设立的背景、曾经发挥的作用及发展历程，从证券市场的基本功能着手，论述B股市场存在的问题以及发展方向。并根据现阶段市场发展的需要提出自己的见解认为B股的发展当前最佳的方式是合并到A股市场。
中国Ｂ股市场的发展和完善
一、中国B股市场的产生及历史作用
B股是人民币特种股票的简称。人民币特种股票是指境内上市外资股，即股份公司向境外投资者募集并在我国境内上市的股份。经国务院证券委员会批准，境内股份有限公司在境内发行外资股，其注册地和上市地都在境内，筹集的资金为外币。B股采取记名股票形式，以人民币标明面值，以外币认购和买卖，在境内证券交易所上市交易。中国B股市场现有上海证券交易所和深圳证券交易所两个交易市场，是与A股市场分离的独立市场。上海证券交易所B股结算币种为美元，深圳证券交易所B股结算币种为港币 。
自1991年第一只B股——上海真空B股发行上市以来，到2007年底，经过近十六年的发展，中国的B股市场已由地方性市场发展到由中国证监会统一管理的全国性市场。最高峰时B股上市公司有114家，目前共有109家。
20世纪80年代开放当初，国内企业深化改革，从计划经济走向了市场经济，为了引进国外先进的技术和管理，需要大量的资金，对一些外向型企业特别更需要大量的外汇。而当时国家的外汇储备有限，利用外资的方式单一，主要有两种方式: 一是利用国外贷款，另一种是吸引外商投资。但进入90年代，仅仅依靠已有的利用外资的方式已显得很不足。1990年我国开始研究利用股票市场吸引外资的方法，最初受当时条件的限制，并未提出到海外直接发行股票(即后来的H股或N股)，而是通过在境内股票市场吸引外资。当时由于人民币不可自由兑换，更不可能允许资本自由流出流入，同时也没有外汇力量支撑外汇流出。而且中国股票市场很不成熟、法律和监管不健全，允许外资进入风险太大，国内各界都难以接受。政府在研究了其他国家的经验后，确定发行B 股。最初，B股是以人民币标明面值，供境外法人和自然人以美元 (上海B股)或港元(深圳 B股)现汇买卖的股票，它将参与B股认购与交易的投资者严格限制在境外。这样，一方面使企业通过B股所筹外资能稳定持有，永久经营；另一方面也防止境内投资者手中持有外汇流出，仅允许境外投资者用外汇买卖B股，还可解决外汇平衡问题，防止外国投资者对中国股票市场的冲击。成立B股市场，其作用主要有三点：①：为国内企业筹集外汇资金，一定程度上缓解了国内外汇资本短缺问题，这是主要功能。②：国内企业走上国际市场的重要途径。③：为国内证券公司、证券交易所学习国际惯例及操作规则的最直接的渠道。
二、中国B股市场的现状及存在的问题
设立B股市场的初衷是为国内企业寻求外资，以求在人民币不能自由兑换和外资不能进入A股市场的情况下，达到既从国外筹集资金，又避免外资给处于起步阶段的国内证券市场造成冲击的目的。
B股市场的发行分为一级市场和二级市场，一级市场为发行市场，二级市场为交易市场，二级市场更能体现B股的发展，其行情发展可大致分为四个阶段：
第一阶段：1992年2月至1999年3月10日。
深、沪两市B股指数均是从1992年的100点起步(深市成份B股指数以1000点为起点) 。在创立之初，曾因其神秘和新鲜的面容而获得国际投资者的青睐，市场呈现短暂的辉煌。期间沪市B指于1992年5月创下历史高位140.85点，深市综合B指达到201.86点。此后，由于在市场设计及制度建设等多方面存在的缺陷难以克服，两市B股行情逐波走低，尤其是经历了1997年亚洲金融风暴之后，B股指数进入长达七年的下降通道。直至1999年3月10日，沪市B股指数创出21.25点深市综合B指创出41.26点的历史最低点，市场终日成交寥寥。
第二阶段：1999年3月11日至2001年2月19日。
从2000年3月11日起，两市B股行情从低谷逐步回升，尤其是在1999年A股的5.19行情中，形成攀升的格局，之后始终保持强势震荡向上的走势。2000年5月份开始市场出现明显的增量资金，升势一直延续到2001年2月19日的最高点，沪市B股指数收于83.20点，深市综合B指收于127.72点。这一阶段沪深两市指数分别上涨292%和210%。
第三阶段：2001年2月28日至2005年底。
2001年2月20日证监会宣告B股市场对境内持汇居民开放，B 股二级市场爆发井喷式大牛市行情，两市指数及上市公司股价均发生了极大的变化，市场成交激增，交投日趋活跃。2001年5月31日，B股市场正式对境内居民开放的前夕，深沪两市B股指数分别冲破1992年创下的高位，重新创出445.83点和241.61点的新高。2001年6月1日，境内居民正式进入B股市场，原有获利的投资者纷纷抛售，从而引发B股指数迅速下滑。2002年至2005年，深沪B股市场处于较为平缓的下降通道。2005年7月21日，上海B股指数跌至53.32点；深圳B股指数跌至198.32点，为本阶段的最低点。
第四阶段：2005年底至现在。
2005年以后，B股和A股一样，逐步展开了一轮行情，特别是随着A股股改的进行，2007年7月17日，上海B股最高到达了394.21；2007年5月15日，深市B股到达了803.61点，其活跃程度和涨幅都创了开市以来的新高。但与同期的A股或周边外围股市相比，还是显得相形见绌。
1993年后，随着H股、N股等企业直接到境外上市的步伐加快，境内企业通过B股市场吸引外资的意向越来越少。特别是自1997年红筹股、H股大量发行上市以来，B股市场为内地企业筹集外资的功能已经大大弱化，无论市场总体规模，还是单个股票流通规模，均不能与红筹股、H股相比。B股市场诞生后10年内，累计筹资不过300多亿港元，而中国企业通过海外上市短短几年所筹资金已经接近B股融资额的10倍。这一数据表明，B股在吸引外资方面，其功能已经边缘化。从2000年以后，就没有一支新股发行，只有个股曾有过增发外，B股市场再无其他融资、再融资行为。
中国B股市场存在的问题：
（1）：市场定位不明确。管理层先后推出了很多办法来刺激B股市场，如外资法人股流通、B股上市公司增发新股、向境内投资者开放B股市场（2001年直接导致了B股有史以来最牛的一波行情）等措施。但关键的市场定位问题一直没有解决，使B股市场定位问题一直没有解决，投资者对B股的认识严重不足，所以根本谈不上投资了。
（2）：筹资功能和资源配置功能已经丧失。自B股市场自1991年开始以来，总共筹集资金为50亿美金。自2001年以来没有新的B股入市，同时已有B股也没有再融资。更多内地企业选择了香港、新加坡和美国等地直接上市。其总筹资数为A股的零头，同时也为H股的20%左右。从资本市场的四大功能来说，其第一功能已经丧失，根本不能担当资本市场进一步发展的重任了。
（3）：因市场规模及交易量小，流动性差，换手低迷，交投清淡。反映市场活跃程度的一个重要指标就是换手率。多年来B股年度换手率连A股的40%都达不到（2001年因B股市场对境内投资者开放而导致当年换手率高于A股），由于投资者不了解、换汇麻烦等因素影响，交投非常清谈。2005年沪B指下跌了18%，深B指下跌了28%，比同期沪深A股跌幅大一倍还多。至2005年底，深B市场55只股票的平均市净率为1.4倍，平均市盈率为11倍。沪B市场53只股票的平均市净率为1.2倍，平均市盈率为14倍。
（4）：B股市场由离岸市场变为本土市场，投资者结构不合理，投资主体已发生变化。2001年B股的高峰时期，大量的海外机构进入B股，但它们却在高位的时候大部分让国内的中小投资者接盘。到现在108家B股公司很难看到外资机构的身影，据统计目前境内投资者的持股比例已经占绝对多数。而从交易量的统计来看，90%以上的交易量是由境内证券公司完成的。所以说，现在B股的投资主体已经是国内的中小投资者了。加之QFII和QDII的实施，更加减弱了B股市场对投资者的吸引力。
（5）：可供投资的证券不足。目前B股市场共有108只股票可以投资。由于大部分为沪深本地股，同时都上市多年，很多股票业绩质地比较差，缺乏投资价值。而由于适合投资的股票个数和总量都比较小，因此很难吸引机构投资者参与投资。
三、B股市场发展与完善的建议
通过上面的分析，可见，中国B股市场设立的初衷是为国内企业寻求外资，在人民币不能自由兑换、外资不能进入A股市场的情况下，达到既能筹措外资，又避免国际资本对处于起步阶段的国内证券市场造成冲击的目的。但目前我国经济环境及资本市场的发展现状与B股设立之初相比，已发生了根本性的变化。B股市场“招商引资”的历史使命已基本结束。目前国内企业已经可以直接去香港发行H股甚至到纽约等国际资本市场发行股票筹资，境外投资者可以通过QFII直接投资A股市场，而国内投资者也可通过QDII投资境外市场。加之中国加入WTO，以及中国经济的飞速发展，外汇储备和综合国力都有了巨大的发展。所以无论是对于筹资方的国内企业，还是对于投资方的国际资本以及国内资本来说，B股市场的筹资功能和投资功能已无存在的意义。
怎样才能解决B股市场目前的状况呢？随着A股市场的股权分置改革的逐步完成，B股的发展与改革已成为市场关注的热点，特别是广大的B股投资者和上市公司。对B股未来发展方向主要有两种方式：第一，独立发展B股市场，使之成为我国的离岸资本市场；第二是取消B股市场，使其合并到香港H股市场或合并到国内A股市场，相比这两种方式，第二种方式更符合当前的市场环境，同时也是更成熟的方式，特别是与A股的合并。与H股的合并在将来可能会好一些。
第一种方式要把B股市场建设为离岸市场，利用B股市场的现有资源和特定条件，继续发挥B股市场的作用，无需改革成本；同时为国内居民外汇储蓄提供投资渠道。作为离岸资本市场，其基本特征是以非居民为交易对象，即资金需求者（上市公司）和供给者（投资者）分属不同的国家，而且资金的价格不受市场所在国的政策限制。而我国目前对包括利率在内的资金价格要素显然不可能放任不管。另外，从B股市场的投资者结构来看，也远不符合离岸资本市场的标准，特别是B股市场对国内居民开放后，投资主体和筹资主体同源化。再有，由于B股市场自身的原因，其对外资的吸引力并不高，要把它发展成离岸资本市场，难度相当大。该观点显然不具可行性。首先，香港H股市场就是我国的离岸金融市场，一个国家没有必要发展两个内容相似的离岸市场。实际上，B股市场与H股市场都是我国证券市场走向国际化的产物，但由于各种原因，多年来B股市场的发展大大落后于H股市场，两者的竞争力已不在同一个档次。既然如此，再花大力气把B股市场打造成离岸金融市场将是重复建设。其次，随着A股市场的对外开放，全球对冲基金已经登陆我国开展业务。当初，对冲基金给亚洲造成的金融危机还历历在目，在全球流动性进一步泛滥而我国又缺乏有效监管手段和经验的背景下，盲目发展离岸金融市场，很可能对我国的金融安全构成威胁。另外，如前所述，加之B股市场已丧失了融资功能和流动性功能，无存在的价值，再发展这个市场花费的东西更多，市场的最终效果不一定好。
在第二种方式中B股与H股都是以外币计价，且都是离岸市场，所以两者可以合并。但将B股并入H股主要存在两大障碍：一是B股上市公司平均质量低于H股上市公司，部分B股上市公司达不到香港联交所的上市标准；二是B股市场上有相当份额的境内资金，合并后会引起外汇流失。另一方面，从投资者的角度看，尤其是从国内投资者角度看，H股市场的交易及结算规则与国内市场不同；除刚推出的QDII外，国内投资者缺乏投资H股的渠道，B股与H股合并会引起很大不便。
而B股与A股合并有许多好处：B股公司与A股公司所处运营环境相同，大部分B股公司同时为A股公司；多数B投资者，尤其是境内投资者都有投资A股的经验，熟悉A股交易规则；可利用国内现有的投资渠道，避免重复建设，提高市场效率；避免外汇流失。
一个国家存在两个相互平行而又分割的市场，在国际证券市场中并不多见。随着股权分置改革的顺利推进，应当把B股市场纳入中国证券市场国际化、规模化发展的统一轨道上来。在全流通市场框架初步形成，人民币汇率市场化机制基本建立，QFII不断壮大以及QDII政策出台的背景下，实现A、B股市场的最终并轨将是我国证券市场走向国际化的重要一步，也是B股市场的最好的选择。
A、B股合并的必要性。
B股合并的必要性主要体现在以下三个方面：
（1）从2003年5月推出QFII制度以来，QFII投资机构正在稳步扩容，A股市场引入外资迈向国际化的步伐正在加快。而早已国际化的B股市场因种种原因难以得到发展，B股市场继续存在的意义不大。有证据表明，外资似乎并不认同境内B股市场。G华新外资股东HOLCHIN B.V.打算通过A股的定向增发方式实现50.3%的控股地位，而非通过B股市场的增持或收购来达到这一目的。表明外资对解决股权分置以后的A股市场抱有很大信心，但对发展方向尚不明朗的B股市场则持谨慎态度。
（2）A股与B股实际上存在很大一致性。这表现为不论A股还是B股上市公司均是国内企业，企业所处的运行环境基本相同；A股与B股市场均受到国内法律的制约；A股与B股的上市地是相同的。目前，境内个人投资者投资A股和B股已完全没有政策障碍，境内机构虽然还不能投资B股，但管理层允许境内机构投资B股应是必然趋势。同一家企业A、B股的差异性主要表现在三个方面，即股价差异、利润分配纳税标准差异以及投资者差异，这些差异完全可以通过政策上的调整消除或缩小，A股与B股的一致性大于它们之间的差异性。为了避免再度付出双重制度建设成本，中国B股上市公司有110家，其中同时有A、B股的上市公司约占市场的80%左右，纯B股的上市公司只有24家，为合并创造了条件，应当将B股市场作为“历史遗留问题”对待，统一归并到A股市场。
（3）保持政策的前后一致性与连贯性。2001年，B股完成了对国内居民的开放，虽然这一措施并未涉及A、B股并轨事宜，但可以看作是为此走出的第一步。接下来将完成对国内机构的开放，这是第二步。 QDII政策的出台是促使B股向国内机构开放的导火索或催化剂。如果第二步措施得以完成，那么，既保持了政策的前后一致性与连贯性，又起到了承上启下的作用，彻底消除了B股市场投资者的分割状况，使国内个人与机构在B股市场上的投资地位完全平等，为在适当时机实现A、B股的自然并轨扫清障碍。第三步，在人民币可自由兑换等条件基本具备情况下，实现A、B股自然并轨。因此，从政策的前后一致性角度考虑，A、B股并轨是最终的结局和现实的选择。
A、B股合并的方式。
由于B股市场诞生于外汇紧缺的特殊时期，定位于向境外投资者开放，目的是引进外资、扩大改革开放渠道，并非作为国际化开放型证券市场而存在。这种模糊的市场定位使其在国际新兴市场的竞争中处于劣势地位。B股作为一个相对独立的市场已无存在的必要，一方面是因为B股市场的融资、再融资功能几乎丧失，已严重边缘化。在短期内难以改变不受大机构青睐的格局。另一方面则是因为B股市场的定位功能已丧失。因为当初B股市场的建立主要是为引进外资服务的，但随着我国外汇储备的增多以及企业外汇资金的充沛，企业获得外币的通道也很多，优质企业赴香港联交所、美国纳斯达克市场募集资金的通道相对通畅，所以，企业对B股筹集外币资本的欲望也不那么强烈。明确B股市场会最终与A股市场合并的发展方向，可稳定B股市场投资者与上市公司的信心。至于B股与A股合并的具体方式，主要有两种相对可行的解决思路：一是增发A股、回购B股。按该思路，那些符合公募条件的上市公司，可以先公开发A股，用筹集来的资金，再回购B股，而不满足公募条件的，则可以采用定向增发方式，发行A股，然后再行回购；二是借鉴A股市场的股权分置改革方法，直接换股使其在A股市场流通。对于国内投资者，可以根据A、B股一段时间内的价格比例转化为A股；对于国外投资者，一种方法是符合QFII资格的，可转化为QFII；不符合QFII资格的，可转化为QFII的子账户。第二种方法则同国内投资者一样, 根据A、B股一段时间的价格比例转化为A股。
参 考 文 献
1、王擎 《金融市场投资》 西南财经大学出版社 2006年11月
2、陈永生 《证券投资原理》 西南财经大学出版社 2004年
3、郑自强 《B股：操作与预测》 新华出版社 2001 年1月
4、陆洁华 《B股的最终归宿》 新财经 2006年7期
5、孙丽 《我国资本市场的国际化与B股市场的发展定位》 当代财经 2005年4期
6、赵锡军 许容 《B股市场当前存在的问题及未来可能发展的方向》 国际金融研究 2000年16期
7、马晓立 《B股市场定位的远期选择》 上海证券报 2001年11月23日
