一、股票期权的理论分析
二、股票期权的效果分析
三、我国企业股票期权制度的分析
四、股票期权激励与公司治理
五、总结
参考文献：1-10
内 容 摘 要
实行股票期权制度对激励企业经营管理者的积极性、促进企业的长期发展有巨大的现实意义。本文阐述了股票期权激励机制的理论基础和对经理激励的效果，论述了引入股票期权对改善我国现代企业治理的意义和在我国实行股票期权制度存在的障碍，为此应该通过修改法律、法规，改善资本市场环境等方式，为该制度在我国的顺利实施创造条件，并根据我国的现实状况，提出了现阶段实施股票期权激励机制的对策与建议。
关键词: 股票期权 激励 障碍 对策
浅析股票期权激励机制在公司治理中的作用
20世纪90年代以来，经理股票期权制度已经成为现代公司架构下用以解决代理问题和道德风险的不可或缺的一个重要的制度安排，而且，其制度本身也随着相关金融资本资产、法律法规等方面的逐渐完备而日臻完善。可以说，如何充分理解经理股票期权制度，如何将这个制度有效地整合到我国企业的公司治理结构当中，就成为一项颇为紧迫和重要的任务。现代企业主要是指公开上市的公司，是世界上大多数发达国家所广泛采用的一种适合当代市场经济的较高效的企业机制。它以所有权和经营权分离、易聚集大规模资金为特征，是我国大中型企业治理机制选择的主要目标机制之一。然而，企业所有权与经营权的分离，为企业治理带来了风险，即出现所有者无法约束企业的高层经理。因此，近年来在发达国家大企业普遍采用的经理股票期权，其实质就是重构企业的激励约束机制，改善企业的结构，在所有者和经营者之间合理分配剩余索取权和控制权，使所有权与经营权相互制约。
一、股票期权的理论分析
股票期权的含义是公司赠予给经营者的股票期权，又可以称为购股权计划或购股选择权，就是公司与经营者事先进行约定的、允许经营者在未来的一段时间内按照某一事先规定的价格购买公司一定比例股份的权利。持有这种权利的经营者可以在规定的时期内以股票期权的行权价格购买本企业的股票，在行权以前，股票期权持有人没有任何现金收益；行权以后的收益取决于行权价与市场价之间的差价。一般来说，股票价格是股票内在价值的体现，股票价格变动趋势与企业未来的收益趋势是一致的。于是经理股票期权的实施，就将经营者的个人利益与企业未来发展建立起一种正相关关系，经营者个人收益成为企业长期利润的增长函数。经理们不仅关心企业的现在，更高关心企业的未来。经理股票期权的实质，就是让经营者拥有一定的剩余索取权并承担相应的风险。也就是说，经理股票期权是提供期权激励，经营者努力工作，实现企业价值最大化，表现为企业股票价格上升，经营者行使期权获得收益。因此，企业价值最大化成了股东和经营者的共同目标。
股票期权制度源与美国，1952年美国PFIZER制药公司发现，在高额的累进所得税制度下，该公司的高级管理人员将不得不拿出薪金中的一大部分来支付个人所得税，出于避税目的，公司决定以股票期权的方式来支付公司所有雇员的薪酬，使其可以自主选择在未来某个较为有利的时期内兑现其应得的收益，易降低收入中应纳税部分。这是世界上第一次将股票期权引入到企业员工的薪酬之中。随着股票期权实施形式的不断发展变化，它本身所具有的强大的激励作用也不断显现出来。经理股票期权的出现及迅速发展，对经营者报酬结构产生了巨大的冲击和影响，并使整个报酬体系和激励效应发生了重大变化。这种变化不仅可以理解为经营者报酬结构中个部分之间比重的此消彼长，而且也有必要充分认识到经营者报酬与公司经营绩效之间的联系发生了本质的变化。
所有权和经营权的分离是现代企业制度的重要特征之一，它和经理制的产生、发展和完善有关。最早对现代企业所有和控制做出全面、深入分析的是美国学者伯利和米恩斯，1933年，在《现代公司与私有财产》一书中，他们通过对美国200家大公司分析发现，占公司总数的44%，占公司财产58%的企业是由并未握有公司股权的经理人员所控制的。这说明，随着现代公司的发展，已经发生了所有和控制的分离，公司实际上已由职业经理组成的“控制者集团”所控制，后来人们称这种现象为“经理革命”。公司的所有者当然不会放弃对公司的控制，由于大公司实行的是纵向授权的法人治理结构，公司的最高权利机关是股东大会，股东大会选举产生董事会和监事会并向他们授权；董事会选举产生董事长和总经理并向他们授权。也就是说，经理要向董事会负责，董事会、监事会要向股东大会负责。如果投资者对公司的经营和效益不满，可以将所有者联合起来，迫使公司的总经理辞职。例如近年来的国际商用机器公司、通用汽车公司、数字设备公司等，都出现了这种情况，学者称其为“所有者觉醒”。从经理制的产生到“经理革命”，再到“所有者觉醒”，说明在所有者职能和经营者职能的关系上不能强化一个，弱化一个，更不能以所有者职能代替经营者职能。所有权与经营权是一种相互制约的关系，在正常的经营情况下，经营者发挥着更重要的作用。因此，如何建立有效的经理激励和约束机制，就成为现代企业治理的一个关键因素。
解决问题的核心是控制现代企业所有权与经营权分离所带来的风险。1980年法码在《政治经济学》杂志上发表了著名的论文《代理问题和企业理论》，此后围绕着代理问题，各国学者进行了一系列深入的研究，指出上市公司的治理机制所要解决的主要是所有权与经营权分离所造成的“代理人问题”，即当经营者没有拥有100%的公司所有权时，他对于由于自己的努力而产生的利润收益的剩余索取权也就低于100%，站在“经纪人效用最大化”的立场上，他就有可能偏离公司所有者的“公司价值最大化”的目标，产生“道德风险问题，滥用公司费用供自己享乐，避免风险大但期望投资回报率较大的经济项目等方式追求个人利益，从而降低公司及全社会的资源使用效率。在西方发达市场经济中，为使所有者与经营者的利益尽量一致，在信息不对称情况下，委托人通过对代理人进行适当的激励，以及通过承担用来约束代理人越轨活动的监督费用来达到目的。激励机制的作用就在与控制代理风险，降低代理成本。企业家人力资本的专用性和稀缺性，使他们至少部分地掌握了企业的剩余控制权。而股票期权制度则使企业家部分地拥有了企业剩余索取权，以使企业家与所有者的目标尽可能内在一致，以达到降低监督费用和剩余损失，进而达到降低代理成本的目的。经营者获得股票期权后，在行权之前，不是企业的股东。但如果其经营好，企业的股票价格将会上涨，经营者可以通过行使该股票期权而获得收益。这也是剩余索取权实现的一种形式。通过这种方式，经营者可以分享到企业的剩余索取权，因此在一定程度上可以制止经营者拥有的剩余控制权的滥用，避免机会主义行为，因为如果其经营不善，将不能获得股价上涨的好处。在股票权行权后，经营者成为企业的股东，与其他股东分享股息和股票溢价的好处，同时也要承担股价下跌的风险，因此，其行为将不得不更加谨慎，如果采取损害企业利益的机会主义行为则会有更大的风险和成本。这样一来，经营者自身的利益与企业的利益得到了协调，经营者享有的权力与利益也具有了一致性。
经理股票期权是经公司经股东大会同意，将预留的已发行未公开上市的普通股股票认股权作为“一揽子报酬”中的一部分有条件的无偿授予或奖励给公司高层管理人员及有突出贡献者，这里的贡献不仅包括已经产生的，也包括在可预期的未来能够发生的效益。就是公司给予其经营者在一定期限内按照某个既定的价格购买一定数量的本公司股票的权利。目的是期望最大限度的调动管理者和特殊员工的积极性。认股权的价值决定于特定价格（一般为授予时的市价）与实施认股权时（一般为授予后的1年到10年中的某一日）的市价之差，如将市场环境作为外生变量，在“强势市场”和“半强势市场”，此价格差基本取决于公司管理层的经营效率与努力程度。因该股票期权至少于1年以后方可实施，且股份是公司长期赢利能力的反映，所以相对与年薪，股票期权具有事后给付的优势，与年度资金相比，经理股票期权能引导公司管理层将公司效益最优目标定位于中长期（该计划中，认股权证的有效期一般为10年）。例如某公司于1999年12月1日推出的股票期权计划可能是：允许本公司的经营者在以后若干年（如10年）中的任何时候均可按1999年12月1日时的市场价格购买不超过2万股的本公司的股票。值得注意的是，公司是给予经营者的购买公司股票的权利。而非现金报酬和股票本身。
由于实行股票期权制度可以促使经营者关心投资者的利益和资产的保值增值，是经营者的利益与投资者的利益结合的更加紧密，所以美国大多数公司都实行了这种制度。资料显示，在全球排名前500家的大工业企业中，至少有89%的企业对经营者实行了这种制度。1990年以后，这一比例仍在上升，而且范围也迅速扩大到中小型公司。目前，全美企业用作认股权配额的总股值已由1985年的590亿美元猛增到1万亿美元，获得股票期权的人员也又高级经理人员扩大到普通员工。在美国，股票期权已经成为一种较为完善的激励方式，欧洲实行股票期权制的企业也在逐渐增多，而在亚洲，印度、韩国、新加坡、泰国、中国等也纷纷开展了股票期权制度的试点工作。
二、股票期权的效果分析 （一）股票期权的激励作用
股票期权在西方大中型企业中盛行，其原因就在于它对企业的经营者具有良好的激励效果。凡是成功的企业高级经理人员具有长远的战略眼光，经理班子具有长期稳定性，企业的高层经理通常需要就企业的经营管理以及战略发展等问题进行决策，例如公司购并、公司重组以及长期投资等。而这些决策带来的影响往往是长期的，其效果要在三五年、甚至上十年才会体现在公司的财务报表上。如果一个企业的薪酬结构完全由基本工资及年底奖金构成，经营者可能为了短期利益而放弃有利于企业长期发展的项目。经理股票期权则具有长期激励的效果，主要表现在两方面：“报酬激励”和“所有权激励”。股票期权的报酬激励是在经营者购买股票之前发挥作用的。在股票期权计划下，如果公司经营得好，公司股票的价格就能够不断地上涨，经营者就可以通过行使股票期权计划所赋予的权利（即购买既定价格和数量的公司股票）而获得可观的收益；反之，如果公司经营不善，股票价格就难以上涨，甚至还会下跌，在这种情况下，经营者就可以放弃股票期权计划所赋予的特权以避免遭受损失。举例加以说明，假定在开始推出股票期权计划的1999年12月1日，该公司股票的市场价格为5元。再假定由于经营有方，经过5年之后，即在2004年12月1日，股票价格上涨到5元的价格购进、并按2004年12月1日的每股15元的价格卖出总共2万股的本公司股票。在这种情况下，每买卖一股股票可以赚取10元钱，买卖2万股股票则可以赚取20万（暂不考虑税收和其它费用）。当然，如果预计公司的股票还会进一步升值，那么这些高级经理人员也可以决定暂时不买，而等到股票价格上升到更高水平以后再买，从而获利更大的收益。由此可见，只要公司的股票能够不断地升值，股票期权计划就可以给公司的高级经理人员带来丰厚的报酬。另一方面，如果公司经营状况不佳，股票价格不断下跌，比如跌到每股3元，则每购买一股股票就要损失2元钱。在这种情况下，公司高级管理人员显然将会放弃他们所拥有的股票期权。
经理股票期权的报酬激励是在经营者购买股票之前发挥作用的，经营者要想获益，只能努力改善经营管理，使公司资产不断增值，以推动股票价格上升。于是，公司经营者的行为与公司所有者的利益就紧密地联在一起。所有权激励是在经营者购买股票后发挥作用的，一旦经营者购买了公司的股票，则他们也就处于和普通股东同样的地位了：他们此时也成了企业的所有者。由经营者成为企业的所有者，就与企业结成了“命运共同体”；作为企业的所有者，他们当然也期望公司能实现利润的最大化和资产的保值增值，经营者的双重身份保证了所有者的利益。
从以上分析可以看出，股票期权计划给予企业经营者的实际上只是一种获利的可能性。要使这种权属变为现实性，就需要这些经营者不断地努力改善经营管理来实现公司资产的不断增值，从而实现公司所有者的利益休戚相关地联系在一起，股票期权计划又通过所有权机制保证了经营者的行为与所有者的利益相一致。
从理论分析来看，由于传统的薪酬制度中，经理人的收入与股票市值不存在相关性，所以不存在长期激励经理人通常还能从公司的长期发展中获取收益。而在经理股票期权制度下，经理人拥有按某一固定价格购买普通股的权力，且有权在一定时期后将所购入的股票在市场上出售获取收益，但期权本身不可转让。经理股票期权使经理人员能够享受公司股票增值所带来的利益增长并承担相应的风险。在经理人看来，最重要的不是已经实现的收益，而是他们持有的未行权的股票期权的潜在收益，从而可以实现经理人利益的长期化。
1.使企业形成开放式股权结构
促使经营者报酬规模和结构发生变化。经营者股票期权最初的考虑就是要减少经营者所要缴纳的税收，从而在不提高经营者名义报酬的情况下，提高经营者的实际收入。股权对经理人员的吸引力远比现金报酬大，即使经理人在实施期权后离开企业，也可通过期权来分享公司的成长收益。股票期权这种长期激励机制可以将财富“隐形”转移给经理人。同时，为了更好地发挥期权的约束作用，诸多公司对经理股票期权附加限制条件。一般规定在期权授予后1年之内，经理人不得行使该期权，第2年到第4年可以部分行使期权，这样，当经理人在上述期限内离开公司，则会丧失剩余的期权，这就加大了经理人的离职成本。
2.降低代理费
由于信息的不对称，股东无法知道经理是否在为实现企业价值最大化而努力工作，股东也无法监督经理人是否将资金用于有益的投资。股票期权将经理人的薪酬与公司的长期业绩紧密地结合在一起，使经理人能够分享他们的工作股东带来的收益，这就减少了股东和经理人之间的合同费用。
3.纠正经理人的短视心理
在股票期权激励下，经理人即使在退休后或离职后仍可继续拥有企业的期权或股权，继续享受企业股价上升带来的收益，这样经理人出于自身未来利益的考虑，经理人员在任期间就会与股东保持视野上的一致性，致力于公司的长期发展。避免了在传统薪酬结构下的经理追求实现自身的利益，只关心其任期内现金流量和经营业绩，追求短期利润最大化和一些短、平、快的投资项目，忽视有价值的研究开发项目和长期投资项目。
4.帮助企业抵御敌意购并
通过实行股票期权计划，将公司股份分散于企业员工之中，利用企业员工担心企业被购并后可能裁员的心理和员工对企业的归属感，在一定程度上可以帮助企业抵御敌意购并。因此，一些企业为了就会可能出现的敌意购并而实行股票期权计划。在美国，因实行股票期权计划而挫败其他企业敌意购并企图的成功案例很多，这又进一步推动了股票期权计划在更多的企业中得到实施。
5.充分发挥资金效益
有些自有现金流量充裕，但内部投资收益率不高的企业，可以通过实施股票期权计划将股东手中的部分股份套现并投向外部市场，寻求更有利的投资机会，从而在一定程度上提高了资金的使用效率。
6.吸引优秀经营者，增强企业凝聚力
优秀的经营者始终是社会中级为稀缺的一种资源，而股票期权正是达到这个目的的一个有效手段，它比较灵活，便于各案处理。同时它的激励力度比较大，经营者承受的风险比较小，企业给予经营者的仅仅是一个期权，是不确定的预期收益。这个收益必须经过经营者的共同努力在市场中得以实现。
当然，股票期权计划激励作用的发挥是有条件的。经营者如果出于自身利益的考虑，把股票期权或者通过股票期权买到的股票卖掉，则两种激励都失去了。为了避免这种情形的发生，公司经营者转让行为要加以限制。
（二）股票期权的负效应
作为一种长期、灵活、极富创意的激励机制，股票期权曾经缔造了微软帝国和硅谷的奇迹，但它和其他的激励机制一样，也存在着弊端。我们也要清楚的看到股票期权是一把“双刃剑”，在看到它积极作用的同时，也必须清醒地认识到它的负面效应。
1.股票价格与公司好坏不一定成正比
股票期权制度的基础是：公司好则公司的股票市值一定高，但这正是此制度缺陷的核心问题所在。“公司好是否公司的股票市值就一定高？”在境内外资本市场上，我们经常可以看到公司真实价值和股票市值不一致的情况。这种不一致有时不仅表现在相关关系的方向上，即公司真实价值上升时，其股票市值可能下降：有时也表现在相关关系的数量变动上，即公司真实价值变动的数量与股票市值变动的数量没有比例关系，或在股票市场情况不佳或股票价格下滑时，适当回购部分股票，以保持一定的股票价格水平，可以维护公司的形象，并保持适当水平的投资收益率，特别是当企业发展速度减缓时尤其如此。不过，些持有大量股票期权的首席执行官选择股票回购的方式就非常令人怀疑了。此外，当股票市场景况不佳的时候，首席执行官还可以进行股票期权的重新定价，将行权价进行下调。股票价格下降必然会导致股东财富的缩水，而首席执行官却可以从重新定价当中继续获取非常高的利益。因此，所谓将首席执行官股东化从而可以促使首席执行官能够从股东的利益最大化角度出发，也就成为一句空话。这些都可能导致股票期权激励制度下的经营者，不去追求公司本身真实价值的提高，而最终与投资者股东形成不一致的目标追求。
2.其泛滥实施导致负激励效应加大
股票期权的负激励效应是指由于发放股票期权而导致的企业经营者在持有期权后产生侵害所有者利益行为的效应。负激励将就主要表现为“激励”持股管理层进行管理舞弊和与大股东共谋侵害中小股东权益。负激励将就的产生背离了设计股票期权的初衷，使经营者与所有者间利益分歧加剧，持有的股票期权反而成为经营者牟取利益的工具。据《纽约时报》的统计，2000年有325家美国大公司给予内部高层经理人的认股利益，相当于公司税前利润的20%。如此高比例地分配股票期权，将会打乱市场对公司盈利能力的合理预期。在一些发达市场经济国家的企业中，CEO权利过大，公司治理中的约束机制弱化，内部人控制问题也相当严重，经理人自己确定其股票期权比例，甚至出现了公司效益下降但经理人报酬大幅上升的反常现象。由于股票期权制度的泛滥实施，没有有效的监督机制的约束，使公司财富过快地集中于少数高管人员手中，加大了高管人员与普通员工之间的报酬鸿沟。此外，由于在行权期内经理人的期权收入与公司的股价高低成正比，在巨大的利益驱动下，会导致企业采用激进的会计政策来抬高股价。为了让认股权的收益最大化，一些大公司往往通过收购、兼并等资本动作活动来推高公司股价，或利用虚报利润等欺诈手段来推动股价的上涨。在近几年曝光的舞弊案中，如安然、环球电信、世通、施乐等公司，都存在着股票期权影响的痕迹。正是股票期权这种财富效应，使一些上市公司的CEO不断追求短期经济利益，走上了会计造假的不归之路，使他们所经营的公司陷入绝境，也使股权激励制度走向了它的反面----负激励，侵害了中小股东的利益。
3.股票期权引发道德危机
由于股票期权是未来预期收益，所以其中蕴涵了大量的风险。而能够最终上市成功的企业数量非常少，所以，多数信息企业的股票期权到最终只能是一张白纸。信息企业股票期权高风险的背后是高收益，不过，这种高收益主要来自于股票市场的价格飞速上涨。由于价格上涨的原因在很大程度上不能归结于企业收益的成长，所以，信息企业的股票价格中间往往包含了大量的泡沫。一旦市场对其不再认同，股票价格就可能在很短的时间内下跌许多。由于持有企业大量的股票期权，所以，首席执行官们都力图使自己的企业能够成为上市公司。他们经常为上市而炒作，并不是要筹集必需的资金来创办一家成功并持久的企业。等到企业上市以后，他们就迅速地将手中的期权进行套现。
以上的一系列问题都是由信息企业股票期权所带来的，直接的后果是引发了一场道德危机。一方面，企业向首席执行官们开出颇有诱惑力的空头支票；另一方面，首席执行官们反过来愚弄股东和企业。道德完全被利益所替代。此外，尽管许多信息企业都开出数量巨大的股票期权计划，但是却仍然难以阻挡频繁跳槽的趋势。所以，依靠股票期权吸引人并留住首席执行官的做法似乎使众多的信息企业陷入难以自拔的怪圈：不断地提高股票期权数量，提供优厚的股票期权计划，同时又不断为流失的高层经营人员而忧心忡忡。
那么，造成这些问题的根本原因是什么呢？关键在于对股票期权的理论认识和具体操作之间形成了巨大的隔膜。股票期权制度设计的理论出发点是将首席执行官改造成为持有一定比例股份的股东，从而使首席执行官和股东的利益捆绑在一起，消除或者减弱代理风险。从理论上看，这是一个双赢的局面：在股东财富不断增加的同时，首席执行官也取得了巨大的回报。但是，在具体操作过程中，股票期权却成为首席执行官为自己获取最大利益的工具，他们仅仅愿意取得作为股东所能够得到的资本收益，而根本没有顾及其他股东的利益。并且，他们不是以股东的身份，而是以原有的经营者身份牢牢地操纵着企业。
三、我国企业股票期权制度的分析
自1978年以来，为了调动国有企业经营者的积极性和创造性，我国在企业高级管理者的报酬――绩效契约上先后了一系列的改革，目的就是为了设计一套长期激励的模式以激励企业家创业和守业，这一问题一直制约和困扰着我国企业的持续发展。我国在采用了承包责任制、资产经营责任制、租赁制、抵押资产、委托－代理制、年薪制、绩效挂钩、员工持股等模式后，股票期权制度目前已成为我国激励约束制度的新生事物，它在我国的应用虽然受到某些瓶颈的制约，但它的试点无疑为我国企业进一步改革提供了新的视角。
（一）我国实行股票期权制度的意义
1.规避传统薪酬分配形式的不足
传统的薪酬分配形式虽然在一定程度上起到了刺激和调动经营管理者积极性的作用，但随着社会主义市场经济的发展和企业改制为独立法人经济实体，原有经营管理者的收入分配形式的弊端如经营行为短期化等日益显露。股票期权则能够促使经营者更关心企业的长期发展，对短期行为冲动有所克制，从而在一定程度上消除传统薪酬分配形式产生弊端。
我国已加入世界贸易组织，制度创新已成为当务之急。跨国公司的人力资源本土化战略对我们是一个极大的挑战。跨国公司把构建市场网络和猎取核心人才作为致胜中国市场的两大法宝。我国的许多国有控股公司都面临因核心人才流失导致竞争力递减的潜在危机。我们的企业几乎成了竞争对手的“人才培训基地”，吸引这些人才的手段就是股权激励制度。现代的竞争焦点已经从“产品与服务”的竞争转向“人才竞争”，而人才竞争的背后是制度与机制的较量。我们可以通过股权激励制度的激励与降低道德风险的双重作用，促进企业稳定发展。探索与实施股票期权制度，已成为我国企业吸引人才与留住人才，提高企业竞争力的重要举措。实行股票期权制度有利于吸引企业的核心雇员并发挥其创造力。核心员工对企业未来的发展至关重要。一般地讲，期权计划仅限于那些对企业未来成功非常重要的成员。每个部门都有相应的核心成员。授予核心员工以期权，能够提供较好的内部竞争氛围，激励员工努力工作。同时，由于期权强调未来，能使企业留住绩效高、能力强的核心员工，因而是争夺和保留优秀人才并预防竞争对手挖走核心员工的有效手段。
2.吸引企业核心雇员并发挥其创造力
核心员工对企业未来的发展至关重要。一般地讲，期权计划仅限于那些对企业未来成功非常重要的成员。每个部门都有相应的核心成员。授予核心员工以股票期权，能够提供较好的内部竞争氛围，激励员工努力工作。同时，由于期权强调未来，能使企业留住绩效高、能力强的核心员工，因而是争夺和保留优秀人才并预防竞争对手挖走核心员工的有效手段
3.有利于解决国有企业固有矛盾
首先，可以解决国有企业投资主体缺位所带来的监督弱化。国企经营者与作为股东的国有资产管理部门之间的委托－代理关系存在固有的利益冲突，当个人利益与股东利益发生矛盾时，经营者很可能放弃股东利益而谋取私利。实施期权激励，建立以产权联系为纽带的激励和约束机制，能够使经营者和股东利益保持一致，促使经营者重视国有资产的保值与增值。其次，有利于解决长期以来国企经营者激励严重不足的难题。我国国有企业改革的目标是建立现代企业制度。而现代企业制度的一个重要特征，就是资产所有者与经营者的分离。我国目前大多数企业借鉴外国公司法的经验，建立了三权分立的法人治理结构。但是这种公司治理结构本身与公司的经营效益并不存在着必然的联系，而决定公司效益的是公司治理结构背后的内在机制――公司的激励和约束机制。据中国企业联合会和中国企业家协会2002年的调查显示：有82.64%的国企经营者认为影响我国企业经营者队伍建设的主要因素是“激励不足”。“股票期权”作为企业激励经营的一种重要方法，可以有效解决这一问题。
在我国，最早实施股票期权的企业是深圳万科。1993年，万科为使员工股份计划的操作更加规范，聘请香港专业律师协助起草并制定了严密规范的《职员股份计划规则》。1997年，拥有上海金陵、自仪股份等四家上市公司的上海仪电控股集团也开始尝试“期股计划”。此前，泰达股份、绍兴百大等公司也曾就股权激励计划发布公告。不少上市公司已经开始了这方面的探索和实践。到目前为止，上海市、武汉市和深圳市都制定了对国有企业经营者实行股票期权制度的方法。1999年初，上海在工业系统发起了“经营者革命”，试行股票期权激励制度，并得到上海市国资部门的认同。武汉市国有资产经营公司的股权激励方案是年薪制和股票的结合，对国资公司投股，全资企业法人代表实行年薪制，其年薪由基薪收入、风险收入、年均收入、特别年薪四部分组成，而风险收入要根据企业完成净利润情况来核定，国资公司将其中30%以现金当年兑付，其余70%则转化为期权。对上市公司，用当年法人代表的风险收入购入该公司一定数量的股票，同时由企业法人代表与武汉市国资公司签订股票托管协议，这部分股权的表决权暂由国资公司行使，且股票还能上市流通。深圳市则采用了经营成果换股权的方式，将经营者的收入和企业的效益联系在一起。
（二）我国实行股票期权制度的障碍和弊端
由于我国企业特别是国有企业，市场经济的实践只有短短几十年时间，市场化程度低，法律、股票市场以及企业产权制度等都存在这样那样的问题，使得股票期权制的实行在我国面临许多难以克服的障碍。
1.法律制度障碍
实施股票期权的前提条件之一是公司应备有一定数量的股票，以便根据期权计划随时按定价格向经营管理人员出售。在国外，企业大都预留股份，而且这部分股票十分容易上市流通，对经理人员的实际意义比较明显。而在我国，《公司法》、《证券法》等目前还难以对股票期权形成有效的制度环境支持，政策上还没有明确期权制股票的来源。
我国《公司法》实施的是注册资本制，不允许回购本公司股票，也不允许有库存股，上市公司也不能预留新发行的股份，除依法减资以外，亦不允许企业收购本公司的股票，这就给企业以股票作为报酬形式带来极大不便。如果企业需要支付给经营管理人员股票作为报酬的话，只能通过经营管理人员的股票帐户在二级市场上为其购买股票，这无疑增加了企业的交易成本。同时，完整的股票期权计划应包括行权后的股票流通，才能使其激励作用真正体现。而我国《公司法》第147条对公司的高级管理人员持股的流通作了限定，规定公司董事、监事和经理在任职期间不得转让其所持本公司股份。如果采用国有股转让的股票行使期权，也是同样无法流通。而《证券法》》第70条又规定，“知悉证券交易内幕信息的其他人员，不得买入或者卖出所持有的该公司证券”。《证券法》第68条确认的证券交易内幕信息的知情人包括“发行股票或者公司债券的公司董事、监事、经理、副经理及有关高级管理人员”。可见，在实施股票期权计划过程中，内幕交易又成为另一个法律问题。此外，企业经营者获得期权收入，能否按年度交纳个人所得税，尚无政策规定，这无疑也会削弱股票期权的激励作用。同时，在企业财务会计制度、税收制度、信息披露、监督管理等方面，也还存在一些制度缺陷。
2.经理人才选择机制障碍
股票期权的实质是通过市场来为经理人员定价并由市场付酬。但是，我国企业人事制度改革明显滞后，到目前为止，国有企业的经理选择权仍掌握在政府官员而不是市场手里，这些企业的高层人员大多是通过“指派机制”产生。有调查资料显示，有81.5%的国有企业董事长、总经理仍由政府主管部门任命。而公司高层人员通过公开选拔、竞争上岗，是能否保证股票期权激励机制有效实施的重要条件。因为企业高管人员的市场化选拔，无形中解决了高管人员人力资本定价的问题，同时，竞争的环境也会减少管理人员在公司实施股票期权激励机制时可能产生的“道德风险”。另一方面，股票期权制度要求经理人在行权时需要先拿出至少10万元才可能购买规定的股票数量，这些资金不仅是为今后获取收益垫付成本，而且还要承担一定风险，其期权收益的兑现期一般又在5年以后。这样，一些有能力而无经济实力的年轻经理就不敢与企业签定股票期权协议。此外，作为激励企业经营者的工资收入分配制度改革，必须有一套严格而科学的业绩评价体系作基础，而多数国有企业尚没有建立健全操作性强的业绩考核制度和办法，从而难以正确评价经营者的贡献大小，也就难以利用股票期权制激励和约束经营者。
3.股票市场和资本市场上存在的障碍
中国证券市场发展到目前仍然很不完善，难以有效支持对股票市场要求较高的股票期权制度。首先，我国企业上市有很严格的限制，大部分企业无法上市，这使得股票期权失去了存在的基础。因此，股票期权制即使有作用的话，作用的范围也会非常狭小。其次，股票期权激励机制的健康运行依赖于股票市场的发育与完善，以股价的变动评价企业经营者的经营情况，对期权持有者作出奖惩。而我国股票市场目前还很不成熟，还存在很多不规范的地方，仍处于弱势市场。股市的政策因素和投机因素对股票价格影响很大，股票价格在很大程度上不能有效体现公司的盈利能力和长期发展能力，从而也就无法反映经营者的努力程度和业绩，有关人员还可能会在经营管理行为以外采取种种非理性的股票市场价格无助与正确衡量经理人员经营管理的业绩，并可能会促进经营者放弃经营努力而去参与股市投机以达到短期收益，使股权激励机制失去其应有作用。
要实行股票期权制度，必须要有健全的资本市场，以使公司的高级管理人员能合法地、顺利地出售股票，将“纸上富贵”变为“真金白银”，而我国目前的现实情况是证券市场不规范，证券监管和信息披露不健全，股票价格与业绩相背离。由于资本市场还能成为反映公司经营善的“晴雨表”，在此环境下实行股票期权制度，一方面公司高级管理人员的提升业绩的努力可能得不到市场的回报，股票期权制度的激励功能难以发挥作用；另一方面，则有可能导致公司高级管理人员在获取股票期权利益的驱动下，用伪造业绩、控制信息发布时间、进行内幕交易等行为操纵股价，给资本市场的发展带来负面影响。
4.国企公司外部环境和治理结构方面的障碍
首先，公司外部环境存在着不足，这里的公司外部环境指的是公司外部如政治、经济、法律等会对公司的经营与绩效产生影响的因素。在现实经济中，公司始终处于一个不确定的生产经营环境之中，公司的经营状况是受多种因素影响的。公司的业绩有时与公司高级管理人员的努力和能力水平之间并没有必然的联系，而且市场环境越不完善，这种联系的有效性就越差。发挥股票期权激励作用的第一个环节，就是根据企业的绩效或价值来评判一个高级管理人员的努力程度和管理水平。当两者之间没有必然的联系时，股票期权制度就缺少了实行的基础。由于我国长期处于计划经济环境下，现在又处于市场经济的转型过程中，不确定因素很大，市场环境很不完善，这就必然会导致股票期权在我国效用的弱化。
其次，公司法人治理结构是经营者激励机制建设的必要基础，激励与约束是硬币的两面，只有激励，没有约束，就会导致经营着的短期行为和“内部人控制”等问题。而我国的现实情况是，公司治理结构很不完善，有着十分明显的内部人控制现象。特别是国有企业，由于所有者的虚置，关键管理人员常常集控制权、执行权和监督权于一身，内部人控制现象异常严重。同时大多数公司在股权结构上存在着严重的“一股独大”现象，其后果之一是大股东操纵董事会、股东大会等，没有像西方发达市场经济国家那样分工明确、相互制衡的股东会、董事会、经理层和监事会制度。
（三）现阶段实施股票期权激励制度的对策与建议
企业对股票期权应有正确的认识，选择激励机制应该适时而动，顺势而为。实行股票期权制度对激励企业经营管理者的积极性、促进企业的长期发展有巨大的现实意义，但是，在我国实行股票期权制度还存在不少障碍，为此应该通过修改法律、法规，改善资本市场环境等方式，为该制度在我国的顺利实施创造条件。要在我国引入和推广经理股票期权，需要制定相关的配套政策和措施。证券监督部门要对上市公司高级管理人员的持股、薪酬等方面的信息披露提出更高要求，同时对独立的律师事物所、会计事物所和资产评估机构等社会机构要对经理股票期权计划进行监督。
1.培育规范的资本市场
限制政府对市场的行政干预，形成竞争性的资本市场，建立更加规范和严格的信息披露制度，改善信息的收入、整理、加工技术，对不按规定披露应该披露的信息、披露虚假信息、操纵信息公布时间、进行内幕交易的公司高级管理人员规定更加严厉的处罚措施及发事责任、刑事责任，提高其违规造假的成本，使其不敢造假。同时，还应多方面加强对公司的监管力度，使资本市场真正成为反映公司经营状况的“晴雨表”。
2.消除股票来源方面的障碍
在现行政策法律框架下，我国正在试行的消除股票来源障碍的方法有新增发行、大股东置信、通过二级市场回购一定的股票以供股权持有者将来行权、虚拟股票期权、减持国家股、上市公司从送股计划中切块等。但这些方法终究只是权宜之计，要使股票期权制度真正在法律的框架内运行，必须对现行法律进行个性，通过制度的创新来解决实行期权制度的股票来源问题。目前，我国正在准备修改《公司法》和《证券法》。笔者认为，在修改《公司法》和《证券法》时，应该考虑到我国建立股票期权制度的需要，增加库存股票的相关规定，而且库存股票应该允许公司回购发行，但只能用于股票期权行权准备，还能进入流通。同时，应允许上市公司在发行新股时预留部分股票，成立专门的股票帐户，委托专门机构保管。为限制各公司高价回购公司股票进行托市，还应该对公司回购股票的价格和电动机进行限制。另外，可适当放宽对公司高级管理人员在任职期间不得转让股票的限制，允许持有公司期权股票的高级管理人员在行权后按一定比例分批将所持有的股票入市流通。
3.修改税法的相关规定
税法的修订主要应体现为对实行股票期权给予税收优惠，并规范股票期权所得如何纳税――包括纳税时间、税率、减免税等。应明文允许企业将已行权期权授予价格和授予日市价的差额列入费用，从企业所得税中扣除。应规范好行权价格问题，其原则是：行权价格如果低于行权日的股票市价，则行权所得可享受较少的税收优惠；行权价格如果等于或高于行权日的股票市价，其所得可以免税。
4.完善法人治理结构
实行股票期权制度的目的，就是为了解决由所有权与经营权分享所引起的委托人与代理人之间的利益冲突，公司所有者（委托人）通过与公司经理（代理）签订股票期权契约以避免代理人的道德风险和逆向选择。但在我国，如果现有的法人治理结构不完善，则无法达到这一目的。因此，针对目前我国不少公司存在的董事长与总经理由一人兼任、董事会成员大部分由经理人员构成的局面，应明确规定公司的董事长与总经理应分别由不同的人担任，董事会成员中经理人员兼任的比例应予以限制；在上市公司中，独立董事应达到董事会的1/3左右。同时，庆借鉴国外的经验，设立独立的薪酬委员会，由其对公司高级管理人员的经营业绩进行独立的评估。
5.过度阶段的办法
在实行股票期权激励的问题上，我们所遇到的矛盾是：一方面，我国公司化改革的进程迫切要求推选股票期权制度；另一方面，从整体情况看，在我国全面实行这一制度的条件又还没有完全具备。在这种情况下，最适宜的方式是采用试点方式逐步地加以推选行。充分吸取发达国家股权激励制度的成功经验与教训，总结我国在试点和探索中存在的问题，由于目前推行股权激励机制的相关条件于环境尚未成熟，但不能翘首等待。我们应一方面加快经济改革的力度，积极推行股权激励机制的相关条件与环境的建设；另一方面，在过度阶段设计符合我国国情的经营者股权激励制度的办法，具体有以下几点建议：
年薪制+股票期权制相结合。由于经营者生活在社会群体中，受众多因素所影响，其激励因素复杂而微妙，任何一种激励机制在实施过程中都难免有顾此失彼的缺陷。在国企改革过程中，针对股票期权制存在的问题，建议采取年薪制+股票期权制的结合形式。在不削弱股票期权制的基础上实行股票期权制，可有效克服股票期权制中考核目标单一的特点。现行的年薪考核目标主要包括净资产增值率、利润增长率、销售收入增长率等指标，这些指标极大地完善企业的考核指标体系，使之更为全面和科学。尤其在目前我国的股票市场发育程度较低、较难通过股价的高低来评价国有资产的保值和增值的情况下，增添年薪制中考核目标的积极意义尤为明显。同时，采取与年薪制结合的形式，也使得股票期权计划加大操作空间。例如，在经营者所持股票能否转让问题上，可规定经营者还能转让股票或在若干年后方可转让。因为年薪可基本满足目前的利益需求所以经营者不会太在意股票期权能否从帐面价值转化为现实收入。相反，由于还能转让或长期内还能转让的股票能影响离任后分红收入，因而将更为有效地约束经营者长期经营行为。
虚拟股权激励计划。国有上市与非上市公司的董事长、总经理在虚拟股的行权价可参照授予期的每股净资产认购，在行权时的每股净资产值如低于认购价，认购人可以弃权。虚拟股享有的分红、送股权与虚拟股的兑现，其经费计入激励基金帐户中，全部作为成本费用。
财务指标与市场性指标相结合。财务指标如净资产收益率三年内的平均值必须高于行业平均水平，不得低于公司自身三年平均水平；根据达到的利润额，按一定比率指定奖励额度，如利润额达100万元，虚拟股票奖励5%，即5万股。按每股净资产值3元变现15万元奖励，这个比例不算高的。另外对业绩与市场性指标如：工人的安全业绩、环境保护情况、产品市场占有率等，对受激励者有个更全面的考察。业绩指标每年都要在地方国资部门的指导下，由薪酬委员会委派本公司专门人员或外部咨询机构进行重新核算，主要是对公司内部情况的调整、行业内部的变化、竞争对手的变化进行研究考虑。对业绩指标调整后，薪酬委员会有权根据调整情况改动高级管理人员的奖励。
四、股票期权激励与公司治理
（一）薪酬激励是公司治理机制的重要组成
1.中国国有企业改革经历了很长的探索过程
从20世纪的50年代中期到80年代末期，主流的观点认为国有企业没有活力、缺乏效率的主要原因，是政府“管得过多、统得过死”，只是在放权让利、扩大企业自主权的努力没有取得预期成效后，才转而寻求制度创新，从1995年开始建立现代公司的试点。起初的公司改制有名无实，有些公司仍按过去的老办法管理，被称为“翻牌公司”。另一些公司落实了所谓“自主权”，却架空了所有者。针对后一种情况有关部门在监督经营者上做过很多努力。比如，公司法中规定了公司设有监事会，在实践中，曾经尝试过稽察特派员制度，等等。尽管如此，并没有阻挡住企业“内部人控制”和对企业价值的毁伤。直到1999年明确了能在所有者和经营者之间建立起制衡(check and balance)关系的法人治理结构(corporate governance)是现代企业制度的核心，才迈出了向真正的现代公司转变的步子。
2.完善公司治理结构，建立所有者与经营者之间的制衡关系是现代公司制度的核心。
为什么说它是现代公司的核心？这是因为，现代公司区别于传统公司的主要特征，是在所有与控制(经营)之间发生了分离。要想使现代公司经营得好，必须使经营者有职有权，与此同时，又必须将经营者的职权置于所有者利益的约束之下，避免出现“内部人控制”的弊病。对于这一矛盾，只有靠建立好的公司治理机制才能解决。
最近十年，发达市场经济国家的理论和实践显示出以股东中心即增进股东价值(shareholder value)的公司理念越来越成为主流的趋向。薪酬激励是公司治理机制中的重要组成部分。在好的公司治理结构中，必然有精心设计的激励机制，用以协调所有者和经营者之间的矛盾，使二者利益趋向一致，达成追求股东价值最大化的目标。并且，它是由所有者的真正代表运用薪酬手段来保证激励的兼容性的，促使被激励者按照激励者的要求去活动。
（二）股票期权在薪酬组合(薪酬包)中的地位
1.在调研中，课题组成员对于各国的薪酬制度都作了了解
首先是纠正了大家过去认为薪酬主要是工资作为现金收入的概念。在发达的市场经济国家中，“薪酬”是一个薪酬组合或称薪酬包(Compensation Package)的组合概念。它通常由基本工资、奖金、福利计划和股权激励组成。
2.薪酬组合中的每一项都有其针对性
比如，基本工资是保障员工的基本生活；奖金是对员工绩效的直接回报；长期激励的功能是解决所有者与经营者利益一致性，其主要形式股票期权对鼓励经理人员在任职期间努力工作可以起很好的作用；福利计划则是解决员工后顾之忧、弥补现金激励的不足。
在西方国家的大公司中，不同职位的人其薪酬组合的结构是不相同的。比如蓝领工人的长期激励部分相对较小，而高层经营管理人员的长期激励所占的比重很大。目前，美国有50％以上的公司制企业使用长期激励计划。据了解，美国规模100亿美元以上的大公司，其首席执行官的薪酬构成是：基本年薪占17％，奖金占11％，福利计划占7％，长期激励计划占65％。1999年薪酬最高的50位总裁其平均股票收益占总薪酬的94.92％。反观近二十年来美国企业竞争力的提高，这种长期激励功不可没。
（三）在我国公司中对高级经理人员实行股票期权激励的必要性
1.由于高级经理人员的好坏决定了公司的成败
好的经理人员是具有特殊禀赋的人才，他们在市场上属于相对稀缺的资源。因此，为了保持高级经理人员的稳定，驱动他们除了保持一个一般良好的声誉和业绩之外，愿意承担一定的风险，不断地为股东博取更大的价值，利用股权激励，给他们带来可能的高收益，分享股东一部分剩余索取权是行之有效的办法。从经理人员的角度，如果他们的薪酬只是基本工资和对已完成业绩的年度奖励，他势必只追求短期的利益，若要使他为企业的长远发展考虑，就必须有相应的激励手段。股权激励就是着眼于未来，把经理人员的可能收益和他对公司未来成绩的贡献联系起来。从已有的实践，股权激励是协调股东和经理人员根本利益的办法。
2.在中国上市公司中，对于经理人员的激励上，则表现出两种偏向
一种是继续由国家掌握对国有企业经理的工资总额和等级标准，这种薪酬制度不能恰当地估计和承认经理人员的贡献，引发了消极怠工、“59岁现象”，甚至导致优秀企业家流失。上海荣正投资咨询有限公司与上海证券报在2001年4月所做的调查显示，接受调查的上市公司中，59％认为现行的薪酬制度不足以吸引和激励人才，认为公司的薪酬结构和薪酬水平能够吸引和激励人才的仅6％。另一种则是在“年薪制”、“经理人员持股制”等试验中，在所有者虚位的情况下，经营者自定高额薪酬、浪费性职位消费、腐败等等，经理人员实行自我激励，把“国有资产无偿量化给个人”等等损害股东利益的行为。
这两种偏向表明，迄今为止，我们还没能解决好对于经理人员的激励问题，这样的结果往往是股东和经理或两败俱伤，或因小失大。我们亟须借鉴和研究国际经验，在完善公司治理的同时，创建对经理人员的高效激励机制。十五届四中全会《关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》肯定企业可以试行经理厂长“持有股权”等分配方式以后，许多企业积极要求实行股票期权制度。这种热情，是完全可以理解的。
（四）用试点方式推行股票期权制度
从以上的分析可以看到，在实行股票期权激励的问题上，我们所遇到的矛盾是：一方面，我国公司化改革的进程迫切要求推行股票期权制度；另一方面，从整体情况看，在我国全面实行这一制度的条件又还没有完全具备。在这种情况下，我们认为最适宜的方式是采用试点方式逐步地加以推行。由于我国各类上市公司实行股票期权制度必要条件的具备程度不同，所以股票期权制度可以在政府颁布的一般性法规的约束下，根据公司所有者——这里讲的是最终所有者的决定，先由条件大体具备的公司施行，然后逐步推广。因此，在实行“授权投资”制度的公司，是否实行股票期权制度要由上级国有资产管理机关决定。
所谓具备条件主要是指：(1)产权清晰，股权结构比较合理；(2)公司治理比较健全；(3)上市交易的证券市场多少有效。从这个意义上说，境外上市公司可能更加适宜于进行试点。
在引进股票期权制度中，需要多个行为主体的协调配合。行政当局提供引入股票期权的法律制度框架；公司股东会和董事会自行决定是否及如何引入股票期权制度；证券监管部门监管公司的市场行为和信息披露情况；中介机构负责提供相关服务。
五、总结
激励机制设计是现代企业理论的核心问题。在西方国家，特别是在美国，以长期激励为主要特征的股票期权制度和首席执行官制度被认为是现代公司成功与发展的精髓。我国的上市公司由于缺乏长期的激励机制，代理问题非常突出。为激励并约束经理人员为公司的长期利益而努力，引入股票期权制度势所必然。
安然事件以后，经理的认股权被视为美国公司虚报公司业绩、抬高股价的诱因，颇有“成也萧何，败也萧何”的味道。系列公司丑闻的发生，绝非个别或少数失信的经理违规操作所能解释的现象，而是美国公司制度的缺陷。从根本上说，是美国公司还没有找到与新经济发展相适应的激励制度。我们应该以此为新的契机，围绕经理认股权问题，继续探讨适合中国上市公司实践的长期激励制度。
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