目 录
一、概述
二、企业并购融资方式
三、并购财务风险
四、企业并购、兼并相关理论的应用建议
内容摘要
企业并购已成为我国深化企业改革、调整经济结构和盘活资产存量的主要手段。企业并购成功与否，资金问题已成为一个制约瓶颈，并且，不同的融资方式、融资数量的多少、成本的高低、风险的大小以及融资渠道的开拓和畅通与否都在相当程度上决定着并购活动的有效性，乃至能否取得最后的成功。和西方国家相比，我国目前对企业并购融资问题的研究还只是刚刚起步。由于现阶段国内资本市场发展不完善，金融体制还不健全，对并购融资多是针对外部融资环境发展的研究，并购融资作为企业行为的研究在目前还远远不够。因此通过研究并购活动各环节的运作机理和我国企业并购融资状况，同时借鉴发达国家的经验，探索适合我国企业的并购融资方式是非常有必要的。
此外，并购是资本营运活动的重要组成部分，是企业资本扩张的重要手段，也是实现资源优化配置的有效方式。然而作为一种复杂的资本运作活动，企业并购蕴含着大量风险。统计资料显示，世界大公司的并购活动70%都以失败而告终。企业并购过程中的风险包括财务风险、法律风险、道德风险、市场风险、政策风险等，其中又以财务风险尤为突出。财务风险贯穿并购活动的始终，是决定并购成败的关键因素。因此，并购企业需要极其关注并购过程中的财务风险。
企业兼并，是企业经营管理体制改革的重大进展，对促进企业加强经营管理，提高经济效益，有效配置社会资源具有重要意义。本文针对企业兼并和并购融资方式以及并购过程中的财务风险等重要问题展开论述，以期为企业兼并和并购活动提供适当的参考和建议。
关键词：企业并购 融资方式 并购财务风险
企业收购兼并的有关问题
一、概述
企业并购是指一家企业以购买目标企业产权为基本手段，以获得其他企业的控制权为直接目标，以高风险为特征的产权交易行为，是加快发展的一种非常有效的资本运作形式。在发达的市场经济中，并购己成为企业重组以及优化资源配置的有效机制。国内很多企业把并购当作走向世界市场的一种方式，国外企业把并购当作占领中国市场的手段，因而无论是国内企业的对外并购还是国外企业在中国并购的事件都不断增加。然而，企业并购动辄涉及上万亿元的资金，本身面临着巨大的财务风险，因此，并购成功率的提高在很大程度上依赖于对并购财务风险的控制。
我国真正意义上的企业并购历史较短。1978年改革开放以后，通过并购来促进国有企业经营机制转化、合理配置资源、盘活资产乃至调整和优化产业结构的作用才得到广泛重视。近年来，中国国内并购日趋活跃，各种并购事项常见于媒体，尤其是2002年以来，随着中国加入WTO，企业并购活动更为迅速升级。2005年8月24日，中国证监会、国务院国资委、财政部、中国人民银行及商务部等五部委联合发布《关于上市公司股权分置改革的指导意见》，宣告股权分置改革的全面启动，作为一次划时代的基础性制度变革，股权分置改革解决的不仅是股权的流动性，还引发了并购市场基础的革命性变化，并购市场的价值体系、支付手段和运作方式也都显现了不同的特点，中国并购市场在股权分置问题全部解决后将进入一个崭新的充满机遇和希望的“新并购时代”。中国企业并购的实践证明:企业并购解决了中国现实经济中的许多棘手问题，成为进一步深化企业改革和结构调整的突破口，通过产权的流动，为企业成长和改革成功开辟了一条有效的途径，展示了更为广阔的发展前景。因此，对并购问题的研究，日益成为当前理论界的热点。
企业并购己成为我国深化企业改革、调整经济结构和盘活资产存量的主要手段。企业并购成功与否，资金问题己成为一个制约瓶颈，并且，不同的融资方式、融资数量的多少、成本的高低、风险的大小以及融资渠道的开拓和畅通与否都在相当程度上决定着并购活动的有效性，乃至能否取得最后的成功。在国外，由于金融业的发达，市场经济体制的成熟和完善，融资工具齐全，融资渠道畅通，相应的并购融资选择空间就比较大。并且并购融资方式创新不断出现，垃圾债券，融资租赁等新型融资工具逐步应用于并购融资。西方企业在第四次并购浪潮中，杠杆收购的特点最为明显，这跟“垃圾债券”的发行有很大关系，在第五次并购浪潮中，企业并购的支付形式更多采用股票支付。实践证明每一次的并购浪潮都得益于并购融资方式的不断创新。
在我国相对于国外企业而言并购企业的融资在渠道、方式等方面都受到诸多的限制。我国企业目前的并购融资方式主要是利用内部融资、贷款融资及股票融资几个方面。内部融资对企业来说，有可以减少融资成本及并购风险等优势，但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下，融资数量十分有限。目前我国企业融资结构中一依赖于银行贷款，为并购提供贷款的融资渠道也仅限于商业银行，而且由于受到贷款用途的限制不能进行股票交易，所以通过银行借款所融资金不能用于在股票二级市场上对上市公司的收购，一般也只能用于非上市企业的并购或只能用于收购国家股、法人股。通过发行证券融资，尽管这是目前大多数企业并购融资考虑的主渠道，但是由于我国证券市场起步较晚，为并购进行的证券融资方式也只是刚刚开始探索和运用。
目前在沪、深两地挂牌交易的多家企业对我国广大企业来说已是凤毛麟角，己上市的企业在增资扩股中还受到一系列的法律制约。对于中小企业而言，由于证券市场存在较高的市场准入壁垒，由于自身资信不高，融资规模较小，融资成本较高，想要通过证券市场获得并购资金更为不易。而对于其它一些如换股收购、杠杆收购、利用投资银行过桥贷款等在西方社会中广泛利用的并购融资方式更是鲜有利用，特别是在目前以“强强并购”为特征的并购情况下，显然不能满足企业的实际需要，企业在并购中往往面临着融资成本高、融资风险大、融资数量有限等诸多问题另一方面，企业作为融资主体，在并购融资活动整个过程中的分析、决策和控制等应有的作用也未很好的发挥在发达国家并购活动占有重要地位的投资银行目前还处于起步阶段。
然而，我们也应清晰地看到，从中外企业并购的结果来看，至少有50%以上的企业并购没有达到预期的效果，即大家通常说的并购失败。IBM商业价值研究院的一项报告称，不同领域和区域的1200家标准普尔指数企业中，仅有400家企业在营业收入和股东价值回报的两项指标上，同时高于行业的平均水平，即近70%都以失败告终。从近年来微软收购雅虎、凯雷收购徐工等案例中，并购的成功难度可见一斑。我国的企业并购失败率更是高达90﹪，远远高于西方企业。
大量并购失败的证据不得不引起我们的思考:在诱人的并购动机面前，我们是否审慎地评估过并购的风险？作为风险主要承担者的收购方又该如何控制财务风险呢？基于这一问题，现有的企业并购理论并没有给出令人满意的答案。例如，并购的交易费用理论认为，企业通过并购活动可以引起交易费用的节约；并购的效率理论认为并购和其他形式的资产重组活动有着潜在的社会效益，它们通常包含了管理层业绩的提高或某种形式的协同效应，如可以产生管理协同效应（横向并购）、经营协同效应（纵向并购和横向并购）和财务协同效应（混合并购）从而增加企业价值；并购的代理理论认为，企业并购是解决代理问题的一种重要手段。从风险的角度看，这些理论都是假定在承担一定风险条件下企业如何实现价值最大化问题，而对如何在企业价值最大化前提下进行风险控制却被忽视。
二、企业并购融资方式
诺贝尔经济学奖获得者斯蒂格勒曾说过“综观美国著名大企业，几乎没有哪一家不是以某种方式、在某种程度上应用了兼并收购而发展起来的。”对于一个急待迅速成长和进入新领域的企业来说，并购可以用最小的代价和风险来获得发展的机会。并购是成熟市场的特征，作为一种相对于破产倒闭更显仁慈的手段，并购大大提高了市场资源整合的效率。
1993年9月，“宝延风波”拉开了我国上市公司兼并收购的序幕。目前，中国已经成为亚洲乃至世界上引人瞩目的并购市场，影响力也是与日俱增。我国并购市场已经呈现出一派活跃景象，并将掀起新一轮并购高潮。其原因包括：（1）产业结构调整和产业组织变迁推动企业战略并购；（2）股权分置改革将是并购市场活跃的催化剂；（3）全球资本充裕将成为并购市场强大的资金后盾；（4）国内股票市场的变化为并购市场活跃创造良好的外部条件；（5）后WTO时代外资以跨国并购的形式大举进入中国市场。在这些因素的共同作用下，我国的并购市场将面临一个很好的发展机遇和前景。
近些年来，全世界几乎每年都有超过万亿美元的资金用于兼并收购。这是因为，一个成功的并购活动离不开强有力的资金支持。并购融资安排对于企业并购有很大的影响，不同的融资方式、融资规模的大小、融资成本的高低、融资风险的大小以及融资渠道的开拓和畅通与否，都在相当程度上决定着并购活动的有效性，在公司发展和扩张的进程中扮演着举足轻重的角色，决定着能否取得并购的最后成功。通过兼并收购，公司将筹集的资金投入新的投资项目中，从而可以使失败的企业重新获得生机，有活力的企业持续繁荣。
正确的融资安排不仅能够帮助并购企业筹集充足的资金以实现其预定的目标，还可以降低收购者的融资成本和今后的债务负担，因而是并购成功的基础条件之一。由于并购融资在很大程度上影响着企业的并购策略与成败，因此它已经成为一个企业界与金融界共同关注的重要课题。然而，我国企业进行并购时常常发现，国际上通用的并购融资方式其运用受到诸多限制，并购融资在并购交易的技术环节中既关键又困难。2002 年李泽楷的盈科数码在争夺香港电讯的收购中胜出，是因为有数家银行联合提供的 100 亿美元（约 770亿港元）的过渡性贷款。而美国 20 世纪 80 年代并购浪潮进行得如火如荼，其核心推动力是来自于垃圾债券之父迈克尔·米尔肯（Michael Milliken）2和 KKR3公司的融资力量。与之形成鲜明对比的是中国不完善的资本市场，改革中的银行等金融机构，这些都无法像以上案例中那样为企业提供有效的融资支持。目前我国并购融资主要来源于内部自有资金，对外部融资限制较多，而且不少企业在并购交易公告中对具体的融资安排披露不充分。故而对创新并购融资方式与拓宽融资渠道的呼声越来越高。
1．并购融资方式
并购融资方式是多种多样的，企业在进行融资规划的时候首先要对可以利用的方式进行全面研究分析作为融资决策的基础。并购融资方式根据资金来源可分为内部融资和外部融资。内部融资是指从企业内部开辟资金来源筹措所需资金，但是，由于并购活动所需的资金数额往往是非常巨大的，而企业内部资金毕竟是有限的，利用并购企业的营运现金流进行融资对于并购企业而言有很大的局限性，因而一般不作为企业并购融资的主要方式，本文也不以这种方式作为研究重点。
并购中应用较多的融资方式是外部融资指企业从外部开辟资金来源向企业以外的经济主体筹措资金，包括专业银行信贷资金、非银行金融机构资金、通过证券市场发行有价证券筹集资金等等。此外，自年代以来西方金融市场上出现了不少创新融资方式和派生工具为并购融资提供了新的渠道。具体来看包括：
（1）债务融资方式
债务融资方式包括优先债务融资和从属债务融资。
优先债务是指在受偿顺序上享有优先权的债务，在并购融资中主要是由商业银行等金融机构提供的并购贷款。银行贷款作为企业资金的重要来源，无疑也是企业获取并购融资的主渠道、如果企业并购资金是以负债为主的话，那么对企业和银行都意味着相当的潜在风险，所以在西方企业并购融资中，银行向企业提供的往往是一级银行贷款提供贷款的金融机构对收购来的资产享有一级优先权，或由收购方提供一定的抵押担保以便降低风险。
对企业来说由于一级银行贷款所要求的低风险导致银行获取的收益率也很低，因而使企业的融资成本降低。银行贷款发放的程序比发行债券、股票简单，而其发行费用也低于证券融资。通过银团贷款可以得到巨额资金，足以进行标的金额巨大的并购活动。但是，这种融资方式对企业来说也有一定的不利之处。一是，要从银行取得贷款，企业必须向银行公开其财务、经营状况，并在今后的经营管理上有很大程度受到银行的制约二是，为了取得银行贷款企业可能要付出资产的抵押权，从而降低了企业今后的再融资能力，产生了隐性的融资成本三是，有时银行还要求提供担保人，这也给企业融资增加了难度，同时也增加了费用支出四是，在一级银行贷款不一定能完全满足企业并购的融资需来时，其他融资方式会因投资风险增加而要求更高的收益率，使融资成本激增。
从属债务一般不象优先债务那样具有抵押担保，并且其受偿顺序也位于优先债务之后、从属债务按照其受偿的保障程度又包括过渡贷款和从属债券等，过渡贷款主要是由投资银行负责提供，实际上是投资银行为促成并购交易的迅速达成，以利率爬升票据等形式向并购企业提供的自有资本支持下的贷款，贷款期限通常为天。这笔贷款日后由并购企业公开发行新的高风险债券所得的款项或以收购完成后收购者出售部分资产、部门或业务等所得的资金进行偿还。从属债券包括企业债券和垃圾债券等各类债券融资方式。在数额较大的融资中，债券融资的最大优势即在于其利息是在税前扣除的，可以减轻企业的税负。但作为负债性质的融资方式，债券发行过多，又会降低企业的信誉，导致再融资成本升高。由于品种的多样化，债券融资无疑是最丰富的一簇。企业并购中常用的债券融资方式包括各种企业债券和垃圾债券，由于这类债券的期限一般都比较长，风险相对比较大，同而其利率也比较高。
（2）权益融资
在西方企业并购中最常用的权益融资方式即股票融资，具体又分为两种不同形式：
①并购企业在股票市场上发行新股或向原股东配售新股。即企业通过发行股票并用销售股票所得价款为并购支付交易货款。这种情况下，并购企业等于用自有资金进行并购，因而使财务费用大大下降，收购成本较低。然而在并购后，每股净资产不一定会增加，这是因为虽然总资产增加了，但由于存在收购溢价，使增加的资产中有一部分是无形资产和递延资产。另外，每股收益率要看并购后所产生的效益，同此具有不确定性，给股东带来较大的风险。
②以股票作为并购的支付手段即通过换股方式实现收购。根据换股方式的不同可以分为增资换股、库藏股换股、母公司与子公司交叉换股等等，比较常见的是并购企业通过发行新股或是从原股东手中回购股票来实现融资。并购企业采用这种方法的优点在于取得会计和税收方面的好处。因为这种情况下，并购企业的合并报表可以采用权益联营法，既不用负担商誉的摊销也不会因资产并购造成折旧增加。若并购企业股票的市盈率高于目标企业的话，并购后的新企业每股收益可以高于并购企业原来的水平。从目标企业角度来看，股东可以推迟收益实现时间得到税收上的好处。而且，由于继续拥有股权，目标企业原股东也能够分享并购后新企业所实现的价值增值。但这种方法会受到各国证券法中有关规定的限制，审批手续比较繁琐耗费时间也比较长，容易为竞购对手提供机会，目标企业也有时间布置反收购的措施。要重要的是，新股的发行会导致并购企业原有的股权结构，进而对股权价值产生影响。另外股价的波动使收购成本难以确定，换股方案不得不经常调整，因此，这种方式常用了善意的并购中。
以股票作为支付手段在西方企业并购相当普遍。据统计，1999年初，在超过亿美元的大型交易中，都是通过双方换股收购完成的。可以看出以股票作为支付手段在西方企业并购中越来越为重要。当然用股票支付的收购方不必只采用股票这一种支付手段，可以采用多种方式的结合。例如可以将股票支付与承担债务等方式相合合。
（3）混合型融资工具
除了这些常见的债务、权益融资方式以外，西方企业在并购融资中还大量使用一些混合型融资工具这种既带有权益特征又带有债务特征的特殊融资工具在西方企业并购融资中扮演着重要的角色。现在常见的混合融资工具有可转换债券和认股权证。
利用可转换债券融资虽然可以使企业获得一笔高于普通股市价的转换溢价，但当股价上涨并大大高于转换价格时，必然会使企业蒙受财务损失如果普通股的市价不如预期那样上涨，又会使转换难以实现，而对企业的未来融资造成极大的影响。即使是在转换顺利实现的情况下，但同其本身意味着股东参与权的变化，又会对企业原有控制权产生冲击。
作为优先股或普通股的替代物，认股权可以在未来获得普通股的认股权证越来越受欢迎。它对于并购企业而言有双重优点首先，避免了使被收购企业股东在并购后整合初期成为普通股股东从而拥有获得信息和参加股东大会的权利。第二，与股票不同，它对被收购企业目前的股东利益没有影响。
（4）特殊融资方式
特殊融资方式包括杠杆收购融资和卖方融资。
①杠杆收购是指通过增加企业的财务杠杆去完成并购交易，从实质上看就是并购企业主要以借债方式购买被收购企业的产权，继而以被收购企业的资产或现金流来支持偿还债务的并购方式。杠杆收购通过精心的财务结构设计，使并购中的资本投资可以降低到收购价格的5%或以下。也就是说，杠杆收购中的债务融资可以高达交易成本的95%，因而能够帮助一些小公司实现“小鱼吃人鱼”。
杠杆收购之所以在美国能兴盛一时，很大程度上和其特殊的融资策略即高负债所带来的优势密切相关。债务比率的提高以及股东权益比率的下降，使企业资本结构产生重大变化，增强了财务杠杆效应，为企业带来了极高的股权回报率。通常在收购实现后的前两年，股权回报率会很高，但随着公司每年产生的现金流和偿付债务，资本结构又发生变化，债务比率的下降减弱了杠杆效应，因而股权回报率也逐渐快速回落。但总体而言，杠杆收购下的股权回报率仍然高了普通资本结构下的股权回报率。
杠杆收购融资还可以使企业获得税收优惠。杠杆收购中的债务资本往往占全部资本的90%—95%，甚至更高，由于支付的利息可以在计算企业所得税前作为成本扣除，因而可以减轻企业的税负。另外，如果目标企业在被收购前有亏损，这部分亏损还可以递延，冲抵被收购后各年份产生的盈利，从而减低纳税基础。这些税收上的种种优惠政策，对并购企业来说，也有很久的吸引力。
但是，高收益与高风险是共存的大量的债务融资也给杠杆收购的发起者带来了极大免的风险。由于资本结构中债务比率过高，以及需要对债务资本的提供者支付较高的利率补偿，使得杠杆收购企业承受的债务压力极为沉重，如果管理部门在收购前后规划不周或收购后经营不善，很可能被债务所压垮。例如，1998年加拿大坎波公司在竞购美国3家大型百货公司时以66亿美元成交。在收购的借贷过程中，除向一级银行贷款外，还发行了大量年利率高达15%垃圾债券。然而，由于举债过多，在收购“成功”后不到两年，坎波公司发生严重的财务危机，仅支付利息就超过营业利润最终宣告破产。
②卖方融资，企业并购中一般都是买方融资，但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，或是市场利率太高，买方不愿意按市场利率获得贷款时，而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金。买方在完全付清货款以后才得到该资产的全部产权，如果买方无力支付贷款，则卖方可以收回该资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”。
比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后，购买方企业并不全额支付并购的价款，而只是支付其中的一部分，在并购后的若干年内，再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年内的实际经营业绩而定，业绩越好，所支付的款项也越高、从融资的角度来看，这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业提供了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际付款额需视被收购企业的经营业绩而定，这种支付方式实质上可看成是一种“或有支付”。这种卖方融资方式最初出现于一些亏损企业的并购案中，这些公司因获利不佳，卖方为急于脱手，因而不得不采取这种有利于收购者的支付方式。如80年代美国华纳传播为了将旗下亏损严重的电脑公司Atari出售，不仅接受了购买方企业康莫德国际公司以票据支付的条件，而且同意前几年无需付清本金，这样康莫德公司在接手Atari公司之后的几年内可利用该公司产生的现金流入来偿还期票，使得付款压力大为减轻。
在卖方融资方式中，并购企业虽然没有直接获得资金用于收购，但卖方许可对支付期限的延长，实际上已阶段性地缓解了并购企业当期的资金需求，并能通过这种支付形式最终取得对目标企业的控制权。因此看来，或有支付所起到的效果同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购，最终的效用是相同的。
卖方融资方式对于并购企业在资金不足的情况下实施并购无疑是一种有利的支持。目标企业为并购方提供的“卖方融资”，可以免去并购企业为支付价款而必须寻求各种渠道融资所引起的成本增加和融资时间的耗费。对于被收购企业的股东而言，由于价款是分期收到的，因而又可以享受到递延税负的好处，这一点也是目标企业愿意为并购企业提供融资的原因之一。
卖方融资代表了简单而低成本的并购融资方式，这种方式可以用来缩小收购差价因为买方考虑到卖方融资的成本较低而愿意支付较高的收购价格。越来越多的换股并购交易采用或有支付方式，这种方式一方面可以减少并购企业当期的融资需求量，另一方面在避免股权价值稀释的问题上也起到了重要的作用。并购企业在购入高速成长型的企业时，因为目标企业往往只有较高的市盈率，如果一次发行换股交易所需的全部股票数量，很可能导致本身立即被稀释。而如果是分期进行或有支付，由于并购日发行的股票数量减少，因而也就可以避免这种情况的发生。
尽管或有支付有很多优点，但这一方式在运用上也受到很多限制。从目标企业的角度来看，由于对未来期间付款额度的设定很大程度上取决于并购后的经营业绩，因此有很多的不确定性，也会影响到价款收回的可靠性。因而目标企业在为并购企业提供卖方融资时往往会采取比较保守的态度，例如，可能就会要求并购企业在并购完成后的当期支付较高的数额，或是对融资条件，如或付期限的长短，计算支付价款时使用的资本化因子等进行调整。这些情况都可能会使或有支付方式相对并购企业进行外部融资的优势发挥受到影响。
另外，目标企业为保证自身的利益，可能还会要求并购企业为未来的付款提供某些抵押担保，或规定一些严格的违约制裁条款，因而也给并购企业选择这种方式增加了困难。从并购企业的角度来看，由于收购价款的支付期一般只有短短的几年，被收购企业的经营者可能会为了提高付款期内的业绩以获取有利的支付价款，而有意采用种种不当的会计政策，以致危及企业的长期发展。一方面导致并购企业支付货款的升高，一方面也引起了未来经营风险的增加。
因此，为了消除或有支付方式下的各种不利因素的影响。并购方企业应当尽可能的采用换股方式进行并购，这样，目标企业的股东为了日后换取到的股票能进一步升值，在经营上会趋向于采用有利于集团整体优化的政策。并购方还应在并购之前就业绩的计量标准做出严密的界定，对日后企业在付款期内所应保持的与经营规模相应的酌量性支出做出规定，以避免目标企业的短期经营行为和自身成本的升高。
2．企业并购融资的发展趋势
西方企业并购融资有向一次性融资发展的趋势。对于规模较小的并购活动来说，并购企业也许可以通过单一的融资渠道获取交易所需的全部资金支持，如商业银行、证券承销机构或是有意参与并购活动的投资者。但对于绝大多数并购交易，由于所涉及的资金数额巨大，就必须使用多样化融资，选择债权人、承销商与投资者等融资来源的支持者，建立一个能满足多样化目标的关系体系，既要满足并购者自身的需要，又要满足资金提供者的需要。但是在多样化融资关系的建立与协调过程中，必然要与多个金融机构进行接洽，从申请、接受审查到获得资金，往往使企业耗费成倍的时间与财力。并购企业获得充足资金的同时，也面临越来越多的问题。
随着企业并购活动的发展，西方企业在并购融资活动中逐渐产生了向一次性融资发展的新趋势。一次性融资是指企业仅向单个机构，而不是面向多家机构，寻求其全部融资支持。从传统的观点来看，如果企业需要贷款和发行证券，就需要分别同商业银行和证券经营机构合作完成。而对于一次性融资，则意味着可以通过一家机构来完成全部的工作。
同多样化融资相比，一次性融资具有许多优势。融资工作从计划实施到还款，从申请到获得资金，所需的工作量和时间都会大大减少。对于提供融资的机构来说，也可以对企业的融资需求有更全面的了解和分析。如果企业过去曾向该机构发过款，该机构就会更清楚如何为企业承销证券相反，如果企业己经通过该机构进行了证券承销，对获取贷款也就更为行利。一次性融资的另一个优势就是其良好的保密性，企业只需要将有关并购的情况透露给一家机构。不会涉及更多的知情人。交易中涉及的有关方面越少，其安全性越高另外，比起新介入的客户，金融机构更愿意为其所了解的企业提供资金，一次性融资也更容易获得批准。
在美国，企业并购与金融服务改革的共同发展，使整个金融行业产生了巨大的变化。在过去的二十多年中，联邦和州政府有关法律中对于银行业与证券业必须分离的限制条款的作用己被弱化。商业银行逐步介入承销业务领域，使企业更容易从商业银行获取其全部的融资需求，而不需要通过商业银行与证券经营机构的结合。像大通曼哈顿这类商业银行就有承销证券的子公司。与此同时，非银行金融机构也开始介入银行的业务领域，虽然目前仍被禁止从事存款业务，但他们己向典型商业银行的功能迈进，例如可以提供贷款业务。西方发达国家的投资银行就是这类机构的典型代表。投资银行是主要从事股票和债券发行与二级市场交易的非储蓄金融机构。在完善的资本市场体系中，投资银行作为一个重要的角色，执行着广泛的功能，为企业并购提供一次性融资服务。不仅是企业并购融资的中介机构，其本身也是直接的投资者，为并购企业提供资金来源。投资银行可以在一级市场上以证券商的身份为并购企业发行股票和债券，从事证券的承销活动。在年代盛行的杠杆收购中，投资银行是垃圾债券发行和承销的主要机构。在二级市场上，它可以充当经纪人和自营商的角色，为并购企业买卖目标公司的证券，或者作为并购活动的直接投资者参与对目标公司的股权收购，作为对商业银行业务的介入，投资银行也可以向并购企业提供自有资本支持下的放贷活动，以保证交易的顺利完成。萨雷蒙兄弟及德纳森这样的投资银行就为并购活动提供过渡贷款。投资银行对于并购融资向一次性融资发展起到了巨大的支持和推动作用。但是，一次性融资也有其不足之处，最大的缺点就在了缺乏灵活性。提供融资的机构可能会较擅长某一领域的业务，而对于另一领域就会弱一些，这样，对并购企业来说就存在了一定的风险。另一个问题是，如果一家机构既涉及商业银行业务及证券承销业务，造成内部利益冲突的可能性也会成比例增加。
三、并购财务风险
企业并购重组是伴随经济全球化不断深入而形成的一种必然趋势，也是企业管理所涉及到的一个全新内容。在市场全球化、信息全球化的推动以及高新技术产业迅速发展影响下，企业生产要素的配置正向动态开放式转变。企业以产权为交易对象，通过产权转让实现企业控制权的转移和资源重组。企业并购是企业外部成长的一条重要途径，也是产业结构调整和企业制度创新的动力，在资本市场中正发挥越来越重要的作用。同时，从企业并购的特征和国内外企业并购的实践来看，并购又是一项高风险的资本经营活动，很多的企业因为并购而“一去不复返”，因此，加强企业并购的财务风险管理具有重要的现实意义。
财务风险是指企业各项财务活动引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。财务风险分析的重要性主要表现在：其一，企业并购本质上是一项产权交易活动，对企业的财务状况影响很大；其二，企业并购涉及到大额的融资和支付，这会对企业的资本结构产生很大的影响；其三，目标企业价值评估会直接影响到并购价格，从而决定并购是否发生了多付的情况。
1．并购财务风险界定
关于企业并购的财务风险，国内外已经有许多定义。有人认为，企业并购财务风险是指并购融资及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，同时，并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现形式也有人认为企业并购的财务风险主要指并购对资金的需求而造成的筹资和资本结构风险还有人认为财务风险是由于公司采取举债方式筹集资本而产生的公司可能丧失偿债能力的风险和股东收益的可变性。杰弗里胡克也认为，并购的财务风险是由于通过借债为收购融资而制约了经营融资，并同时造成偿债能力不足的可能性，风险大小由用于交易融资的负债数额和将要由购买企业承担的目标企业的债务数额等因素决定。
从风险结果来看，上述定义的确囊括了企业并购财务风险最核心的部分，即“由筹资决策引起的偿债风险”。但从风险来源看，筹资决策并不是引起偿债风险和股东收益风险的唯一原因，因为在并购中，与财务结果有关的决策行为还包括定价行为和支付行为。
通过上述讨论，为便于本文的分析和阐述，笔者对财务风险进行概念上的界定并购财务风险是企业由于并购而涉及的各项财务活动引起的企业的财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。
从定义中可以看出并购财务风险的几个特征：一是发生的原因，是由于并购所引起的各项财务活动，并购中融资、支付、估价等活动都是产生财务风险的直接原因。并购是一个从选择目标企业开始到后期整合结束的过程，中间涉及到很多财务活动，包括目标企业的估值与评价、并购双方的谈判、确定资金的来源、选择支付方式等，如果融资的方式采用了外部融资，还会涉及到股票和债券的发行、信贷的使用。如此多的财务活动都是企业并购活动产生财务风险的原因；二是强调财务风险的结果，即导致企业财务状况恶化或财务成果的不确定。企业并购的根本目标就是增加股东财富，但随着财务风险的发生，并购后的企业有可能出现经营业绩下滑、现金流量短缺、投资报酬下降等情况，这样就偏离了目标，股东的收益下降，这就是并购中财务风险导致的最终结果。
2．企业并购风险的分类
根据财务风险的是否能够进行控制，可将企业并购财务风险分为内在财务风险、制度性财务风险和操作性财务风险。其中并购的内在财务风险是由于财务管理本身的局限性和依据的信息的局限性制度性财务风险是由企业自身的管理制度和财务制度引起的操作性风险是因为并购过程中并购负责人自身的专业能力和认识而产生的。可以看出，内在财务风险是不可控制的，因此对并购中财务风险的防范主要针对制度性财务风险和操作性财务风险。
风险是不能确定未来结果的不确定性（奈特，1921）。本文认为风险来自于环境的不确定性和信息的不对称性，因此从这个意义上说，影响企业并购财务风险的基本因素可以归纳为两个方面：信息不对称性和环境不确定性。具体而言，导致并购财务风险的具体表现形式如下：
（1）资本结构偏离形成的风险
企业并购的融资决策对企业的资金规模和资本结构都会产生重大影响。企业并购所需大量资金的融资渠道有银行借款、发行债券和股票以及认股权证等。由于并购的动机不同以及目标企业被收购前的资本结构不同，使得企业并购所需的长期资金和短期资金、自有资本和债务资金的投入存在差异。企业并购所借入的大量债务和新发行的债券、股票往往造成企业资本结构失衡，形成资本结构偏离，给企业带来巨大的财务风险。债务资金的规模庞大和新发行债券、股票的沉重压力使并购方不得不考虑融资决策所带来的财务风险。
（2）杠杆效应引起的风险
债务的存在是财务杠杆发生作用的根本原因，也是产生财务杠杆效益的源泉。同时正因为财务杠杆效益存在，使得债务的存在合理。随着债务增加，杠杆效益亦是水涨船高，高财务风险背后是高投资回报的预期。研究表明，企业并购导致杠杆率增加，特别是杠杆收购案例中。杠杆收购指并购企业通过举债获得目标企业的股权或资产，并用目标企业的流量偿还负债的并购方式。杠杆收购旨在通过举债解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务杠杆收益。大额举债使企业带来资本财务效益的同时也带来了高风险。并购企业必须合理安排资本结构，使并购中产生的财务利益抵消财务风险所带来的不利影响。
（3）与流动性相关的风险
流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。流动性风险在采用现金支付方式的并购企业中表现得尤为明显。由于采用现金收购的企业首先考虑的是资产的流动性，流动资产和速动资产的质量越高，变现能力就越强，企业越能顺利、迅速地获取收购资金。这同时也说明并购占用了企业大量的流动性资源，从而降低了企业对外部环境变化的快速反应能力和调节能力，增加了企业的经营风险。如果自有资金投入不多，又会使企业的资本结构失衡。若并购方的融资能力较差，现金流量安排不当，则流动比率也会大幅下降，影响其短期偿债能力，给并购方带来流动性风险。
（4）支付方式不当引发的债务危机
支付方式选择是并购活动的重要环节，交易应充分考虑双方资本结构，结合并购动机选择合理的支付方式。支付方式选择上还要充分考虑未来的资金需求以及未来现金流量的稳定性。支付方式的不当选择将会给企业的带来较大的财务风险。
（5）融资方式选择不当引发融资风险
企业并购的融资风险主要是指企业能否及时足额地筹集到并购所需资金以及筹集资金后对并购后企业的影响。融资方式的选择往往与支付方式和并购动机联系在一起，是并购的重要关节。
（6）估价不当产生多付风险
西方财务理论认为，当收购成本大于并购方公司的价值时，过高的买价将在未来很长时期对买方的每股收益和资产负债表产生持续的不利影响，能获得一个满意的投资回报，称为并购的多付风险。多付风险产生的可能性是比较大的，所有被收购企业的股东和管理者都希望在自己的企业被收购时得到较多的溢价，这样就给收购企业带来了损失和财务风险。
3．我国企业并购中存在的财务风险分析
由于我国企业并购的实践起步较晚，对于并购的条件和环境认识都落后于西方，同时由于资本市场的不完善，我国企业并购中的财务风险有自身的特点。我国企业并购中的财务风险可以概括以几类：
（1）企业并购中融资活动带来的财务风险
企业并购往往需要大量的资金，并购资金通常是通过内部融资和外部融资两条渠道获得，这样就相应地产生了财务风险。
①内部融资及财务风险
内部融资是指企业利用内部留存的自有资金来形成并购资金。这部分资金企业可以自由支配，筹资阻力小，且无需偿还，可以降低财务风险。但是仅依赖内部融资，又会产生新的财务风险一方面，由于我国企业普遍规模小，盈利水平并不是很高，依靠自身积累很难按计划迅速筹足所需资金另一方面，如果大量采用内部融资，占用企业的流动资金，从而降低企业对外部环境变化的快速反映能力和调试能力，一旦企业的自有资金用于并购，重新融资又出现困难，就会危及企业的正常营运，增加财务风险。
②外部融资及财务风险
外部融资是指企业通过外部渠道筹集并购资金，包括权益融资和债务融资。权益融资是指企业通过增资扩股的方式融资。虽然通过发行股票可以迅速筹集到大量资金，而且普通股作为一种非固定收益证券，没有固定的到期日，也没有付现的上下限，资本风险较小，但是权益融资也有局限性。首先，我国对股票融资要求比较苛刻，《证券法》、《上市公司新股券商管理办法》、《关于做好上市公司新股发行工作的通知》及公司法等对首次发行股票、配股、增发等做了严格的规定，而且发股的材料要层层审批，所耗时间长，不利于抢占并购先机。其次，股票融资不可避免地会改变企业的股权结构，稀释大股东对企业的控制权，甚至可能出现主并方大股东丧失控制权的风险。债务融资是指企业通过举债来筹集并购所需资金。相对于权益融资而言，债务融资的成本要低一些，因为以债务方式筹集的资金，其利息成本可以在税前列支，而且债务融资不会稀释股权，手续也简单得多，这就是为什么主并方更倾向于采用债务融资方式的原因。但是就我国目前而言，一是企业本身负债率已经很高，国有企业的负债率已经达到65%—70%左右，再借款能力有限，或即使举债成功，并购后由于企业负债过多，资本结构恶化，在竞争中处于不利地位；二是债务到期要还本付息，企业财务负担较重，如果安排不当，企业就会陷入财务危机。
（2）并购支付方式单调带来的财务风险
目前，我国企业并购有三种主要支付方式：现金支付、股票支付和混合支付。
①现金支付及其相关财务风险
现金并购是指主并方以现金为支付工具，支付给目标公司的股东一定数额现金来达到并购目标公司的目的。目前，现金是我国上市公司并购中最主要支付手段，在所有上市公司并购中，每年占70%—80%。在2001年我国十大并购案例中，全部都采取现金支付方式。在2002年十大并购案例中，有7家企业采取现金支付方式，有两家企业选择现金加股票的支付方式，只有台湾国泰金融控股公司并购世华银行采用换股方式。造成这种现象的主要原因为：首先，并购起步较晚，各方对并购的理解并不深刻。企业在并购中过分注重眼前利益（获得国家和地方相应的信贷和税收优惠买壳上市成为“新闻明星”利用广告效应证明公司利好的假想等），而对企业财务状况的审计，内部控制制度的判断，企业未来面临的风险的估计都做得不够。其次，国家现有的经济体制和法规还不能适应并购发展的需要，例如现有法规对上市和发股的限制使得股票支付在我国难以畅通；再次，目前我国证券市场低迷，诚信度差，暴露出原有法规的弊端，人们难以对证券市场有信心。
现金支付所面临的财务风险也是不容忽视的，表现为：一方面，并购规模和并购成功与否受主并方现金流量和融资能力的约束。企业都希望通过并购实现强强联合，做大做强，主并方必然要为目标企业付出高昂的代价。如果主并方获取现金流量的能力不佳或融资能力有限则会影响并购的规模，甚至可能使并购计划搁浅。另一方面，当并购与国际资本市场相联系时，现金支付使主并方必然面临汇率风险，随着国内资本市场竞争日益激烈，海内外资本市场的联系就日益频繁。在年中国十大并购案例中，几乎每一个都与国际资本市场相联系，而汇率不是一成不变的，所以汇率风险不可避免。再次，目标企业股东不能分享合并后企业的发展机会和盈利，也不能享受延迟纳税的优惠。目标企业在收到主并方的现金后，不仅会丧失对公司的一切权益，而且由于实现了收益还要纳税，这样会增加目标公司股东的税收负担。若目标公司对主并方怀有抵触情绪，则可能采取如分拆业务、“毒药丸子”、“金降落伞”等恶劣手段，增加主并方的财务风险。因此混合支付手段或许可以作为企业并购中支付风险的抵消器，随着证券市场的规范与成熟，情况就另当别论。
②股票支付及其相关财务风险
股票支付减轻了现金压力和债务负担，并可能带来一定的税收好处，股票支付的最大好处就是所发行的股票不需要用现金进行偿还，不会给企业带来资金的压力和破产风险。
但股票支付也会产生财务风险。首先，我国对股票的发行、增发等都有严格的规定，而且要经过层层审批，需要大量的发行成本，并且会延误并购的最好时机，导致并购不成功。其次，股票并购也会导致股权稀释而降低了对目标企业的经营控制权的力度。
③混合支付及其相关财务风险
混合支付就是同时使用现金支付和股票支付等多种手段。混合支付能比较好的解决纯现金支付带来的资金压力或者债务压力，又能根据企业自身以及目标企业的资本结构合理安排二者的比例，达到最优的资本结构。
但混合支付也是有风险存在的，对于企业的资本结构确认往往并不能达到理想的状态，资本结构偏离风险的发生是可能的，而且混合支付不能一次完成整个支付过程，多种支付方式的连续性很难保证，这样会延迟整个并购进程，给后期带来较大的整合风险。
四、企业并购、兼并相关理论的应用建议
1．完善我国并购融资方式的建议
（1）逐步放松金融管制，推进金融自由化
融资机制是推动经济增长的重要动力，并购是整合经济的重要方式。我国企业目前可利用的三种主要融资渠道即银行贷款、发行股票和企业债券都受到不同程度的立法限制。目前，应从以下几方面制定金融政策：①参加并购的主体资格的确定；②银行用于并购贷款的利率管理、贷款规模限制以及对于贷款企业的信用评级的要求等；③对并购活动中银行债权资产的保护措施；④对信托投资公司、投资银行证券公司、保险公司等非银行金融机构参与并购融资的规定，包括资金来源、融资工具选择范围、利率及风险管理等。就资金来源来说，允许各种资金进入并购融资领域，不仅银行资金可以用于并购融资，在提高监控水平的前提下，还可以允许证券公司、社会保险资金、商业保险资金、企业盈余资金、个人资金、外资等全方位进入并购融资领域。⑤国家应通过各种优惠措施，鼓励创立各种行业性或区域性的投资基金。通过各种资金的充分流动又相互竞争的关系，带动我国并购融资市场的活跃。
（2）解决股份流通问题，提高融资保障
我国上市公司目前的股权分裂现状多方面阻碍了并购融资的进展。首先，股份不流通使对其定价缺乏现实的标准，当上市公司违约时，债权人通常只能以很低的价格出售股权，这种情况制约了股份为抵押的贷款其次，由于在我国上市公司并购中涉及的基本为非流通股，上市公司的质量参差不齐，简单地以净资产作为标准明显不合理，并购双方对股权的定价有时相差悬殊，难以统一，使得换股并购的交易很难达成最后，根据发达国家的并购惯例，收购方完成对目标企业的并购后，通过整合提高效益，收购方一般通过转让部分股权来偿还部分债务，但由于我国股份的不流通，股份“锁定”的可能性很大，公司很可能找不到愿意接受相应价格的股份受让人，公司还款方式的单一使并购融资中的资金提供方缺乏相应的保障。唯有逐步解决股份的流通问题，使股份的定价有可以参考的现实标准，并购融资才有了坚实的基础。
（3）税收优惠政策，提高并购融资收益
为了鼓励资金用于并购，各国均出台了一系列优惠政策，如美国减少民间投资成本的重要措施之一，就是长期坚持减税政策。1978年美国“岁入法案”提出将资本增值税从降低到，该法案的出台使1979年高新技术产业投资比上一年增长了10倍。我国可以借鉴国外的做法，通过税收优惠措施鼓励资金进入并购融资领域。
（4）提高金融中介机构的实力，促进井购融资的顺利开展
在并购融资中，信息的不对称性非常严重，资金的需求者和资金的供应者处于不同的地位具有各自的利益，并购的复杂性使专业中介的全面参与成为必然。在发达国家，几乎所有的并购活动都是在中介机构的组织和参与下完成的。据统计，90年代初美国证券承销占投资银行利润还不到10%，并购业务却是投资银行的核心业务。在我国，证券公司投资银行业务的利润80%来自传统证券承销业务，只有或更少来自创新和并购业务。我国目前真正完全按照西方投资银行体系建立、运行的投资银行并不多。因此，我国开展企业并购，应充分发挥投资银行等金融机构的中介作用，充分运用投资银行、证券公司的资本实力、信用优势和信息资源，为企业并购开创多样的融资渠道。对证券公司而言，不仅需要具备提供与企业共同成长的连续性的财务顾问、管理顾问的能力，还应具有提供短期购并资金的能力同时还要有专业的会计、审计机构、法律顾问、信用评级机构等参与其中，提高并购融资的公开和透明性。
(5) 加强金融产品创新，丰富井完善并购融资工具
多样化的融资渠道使得企业可以根据自身情况灵活选择，从而获得最好的资金来源和最低的资金成本。企业为并购而向外进行直接融资，主要就是利用各种金融工具来完成的。成熟高效的资本市场可为企业并购提供多种金融工具及融资组合，企业可以从中根据自己的意图进行自由选择。与国外相比，许多在国际并购融资中广泛使用的垃圾债券、认股权证、可交换债券、优先股、票据等在我国并购融资中基本是空白有些并购融资方式如杠杆收购中的过桥贷款、管理层收购等尚不完善。我们应借鉴国外经验，在发展资本市场的同时审时度势地推出一系列行之有效的金融工具，如可转换债券、设立并购基金等。并且应该加强我国金融产品创新问题的研究与开发力度。探索发展综合证券收购方式与多层债务融资收购形式，尝试运用信托产品或基金解决资金瓶颈，推动公司并购业务健康发展。
(6) 发展资本市场，充分利用社会闲散资金
据统计，截至年月底，我国居民储蓄金额已达万亿元以上，高额储蓄己对商业银行构成巨大支付压力，急需寻找出路和投资渠道。但由于我国金融市场不发达，居民可选择的金融投资工具仅限于股票、债券等。与此同时，许多急需资金的企业却苦于找不到融资渠道，一些项目被迫下马。如果没有资本市场为企业并购提供融资渠道，或者由于资本市场成熟程度不高，那么企业只能依靠自身或间接融资来完成并购，这将大大限制企业的融资选择空间。因此，目前我国应当继续加快资本市场建设，积极引导培育和监督，让其发展壮大。同时，对于业绩优良的并购集团和条件好的子公司，国内上市应给予优惠政策。这对那些长期融资需求得不到满足，迫切要求拓宽资本市场渠道的企业来说，是极其重要的。
2．加强并购财务风险的管理
（1）政府加强市场环境的规范和完善
西方成熟的市场经济国家中，企业并购是一个纯粹的市场行为和企业行为，政府只从政策和法律层面起着规范和引导作用。而我国现阶段的并购，政府不仅是法规和政策的制定者，还是具体并购的操作者。政府一方面希望通过政策和法律来规范企业的并购行为，一方面又以直接干预的方式要求效益好的企业兼并效益差的企业。这种政企不分的行为必将让并购市场不够透明和完善。
另外，从上面的分析看，无论是融资和支付方式的选择方面，都需要有比较完善的资本市场，我国的资本市场还不完善，因此政府须对资本市场的进行规范管理以降低并购中的财务风险。
（2）减少盲目并购，提商科学决策，加强井购整合降低并购风险
当政府从宏观上通过制度优化和环境优化将各种代理成本降到最低时，企业的决策失误也是并购失败的重要因素。当企业决策失误时，可能会导致成本与收益不能匹配，也可能因为并购的企业对于并购后的整合难度相当大，不利于企业自身的发展。因此，一定要谨慎地选择目标企业，控制资产风险，加强对目标企业资产的可用性、可靠性、真实性和有效性进行分析。
（3）拓展胜资架道，保证触资结构合理化
企业在制定融资决策时，应视野开阔，积极开展不同的融资渠道，通过不同的融资渠道相结合，做到内外兼顾，以确保目标企业一经评估确定，即可实施并购行为，顺利推进重组和整合。政府有关部门也要致力于研究如何丰富企业的融资渠道，如建立投资银行、并购基金等。同时还要优化企业的融资结构，融资结构既包括企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系，也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系等。合理确定融资结构应遵循以下原则，一要遵循成本最小化原则。既要将自有资本、权益资本和债务资本之间的筹资成本进行比较，也要对三者分别分析其边际收益和边际成本二是要保持自有资本、权益资本和债务资本适当的比例。在这个前提下，再对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流入和偿还债务等现金流出按期限进行匹配，找出企业未来资金流动性的薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整。
（4）实现井购支付方式的多样化
当前，各国的支付方式各有侧重，如美国采取换股并购的案例较多，而日本则是混合支付比较常见。从全球来看，混合支付方式呈上升趋势。我国伴随着并购法规的完善和并购程序的进一步规范，企业应立足于长远目标，结合自身的财务状况，在支付方式上采用现金、债务和股权等方式的不同组合。如果主并方发展前景好，并购后通过有效地整合可以获得更大的盈利空间，主并方可以采用以债务为主的混合支付方式，利用债务的税盾作用，还可以降低资本成本如果主并方自有资金充足，资金流入量稳定，且发行股票代价较大或市场上企业的股票价值被低估，主并方可以选择以自有资金为主的混合支付方式如果主并方财务状况不佳，资产负债率高，企业资产流动性差，财务风险大，主并方可采取换股方式以优化资本结构。因此，更深入地发展混合收购，学习采用公司债券、可转换债券和认股权证等多种证券进行组合支付，是降低并购中财务风险的重要手段。
（5）建立井逐步完善目标企业估值与评价体系。
并购中目标企业的评估区别于一般的企业评估，一般意义上的企业评估为了加强企业管理，提升企业价值，而对并购中目标企业进行评估是为了合理确定支付价格。因此如果将一般意义上的企业评估的方法完全套用在对目标企业的评估上是不合适的。当前应该着手建立并购目标企业评估体系，具体如下第一，建立基础分析评估体系。这个体系应该包括财务分析评估、产业分析评估及营运状况分析评估三个子系统。在财务分析评估中，国家应区分上市公司与非上市公司、境内与涉外企业统一一系列财务指标，既规范目标企业的信息，又利于主并方进行横向和纵向分析研究。主并方通过对财务报表、财务指标及比率的分析，了解目标企业的财务状况及其发展趋势，还可以确定目标企业提供的数据是否真实，保证价值评估的准确性。产业分析系统包括对国家的产业政策、法律环境、产业状况及产业结构的分析。根据国家规定的一系列指导性指标，主并方能够定性和定量地了解企业所面临的外部环境、企业在行业中的地位以及整个产业的发展趋势。通过营运状况分析系统，可以了解企业的营运状况如何，是否具有延续性及营运中存在的问题，为对目标企业进行价值评估和并购后实施企业整合提供依据。借助于基础分析系统，可以了解企业过去及现在的综合状况，能动态预测企业未来的收益能力和发展前景，在此基础上拟定的估价比较符合目标企业的实际情况，能够降低主并方可能遭遇的财务风险第二，完善价值评估方法系统。企业价值的评估方法有资产价值基础法、收益法和贴现现金流量法等方法。可以根据不同的评估方法建立相应的估价模型，并根据并购的发展对现有的估价模型进行完善。这些方法都有其适用范围，对于同一目标企业采用不同的评估方法会得到不同的并购价格，主并方应根据自己的并购动机和对目标企业的基础分析评估资料等选取合适的估价方法和模型。如对于经营良好的上市公司，若其市盈率不被高估，可采用市盈率法及对应模型对财务状况良好，营运能力强的非上市公司则采用净现值法及对应模型。
（6）大力发展中介机构
中介机构有专业的人才，科学的程序和方法，在并购中主要履行服务和监督智能，其服务和监督渗透到并购的全过程。第一，中介机构能比较独立地对目标企业的经营能力、财务状况进行评估，对其内部制度、法律权利关系进行判断中介机构能比较准确的掌握目标企业的各类信息，改变信息不对称的状况，减少估价风险；第二，中介机构可以在主并方制订并购方案时提供咨询服务，看方案是否可行，转变主并方贪大求全的观念，告诫主并方在一定条件下，当企业规模超过一定限度时会由规模经济转化为规模不经济并告诫主并方企业涉足领域多，在一定程度上可分散投资风险，但人、财、物分散不利于提高核心竞争力，要求企业在并购时做到三结合成本与效益相结合，宏、微观成本相结合及长、短期成本相结合；第三，中介机构可以对并购后的新企业的重组和整合提供专业指导，以期用最小的代价促成并购顺利进行。在从企业拟定并购目标到实现重组的并购全过程中，中介机构还能充分发挥国家赋予的监督职能，规范各方行为，维护并购双方的合法权利。
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