摘 要
本文从管理者收购（MBO）的研究背景及意义入手，通过了解国内外的研究现状，系统分析我国企业实施管理者收购中出现的诸如资本市场结构性缺陷、收购主体的合法性、收购定价及信息披露等问题，并针对性地提出了关于规范我国管理者收购的具体对策与建议。分析认为，由于我国目前尚不具备完善的市场环境、明晰的企业产权以及法制和民主的监督，因此管理者收购（MBO）的作用在我国有一定的局限性。但其作为一种企业并购方式，一种制度创新，通过规范，仍具有极大的发展空间，因此，在今后的实践中，一方面，应认识到产权改革仍然是国有企业改革的主要方向，另一方面，要注重完善实施管理层收购的相关制度环境，建立各方参与的民主程序，促进我国的管理者收购最终实现规范、透明、公正和公开。
关键词：管理层收购 问题 机制 对策
一、研究背景与问题的提出
深化国有企业改革，建立现代企业制度是当前中国经济体制改革的重点。中国国有企业，特别是中、小型企业仍然处于一种低效益状况，这里存在着某种制度的动因。这个制度动因就是产权。
管理层收购（Management Buy-out,简称MBO），是杠杆收购（Leveraged Buy-out,简称LBO）的一种形式，指企业内部管理者通过自有资金或外部融资，收购所在公司股份，实现企业控制权由大股东转移到管理者手中的行为（注1）。
管理层收购起源于20世纪70年代晚期的英国和美国。20世纪90年代以后，在国有企业产权多元化的过程中，管理层收购（MBO）由于在明晰产权、强化激励等方面可以对国企改革产生积极作用，所以这一产生于西方的改革方式逐渐在我国得到了应用，并在2004年前后达到了高峰。管理层收购（MBO）成为国有企业产权改革的一种可选择方式。尽管在形式上中国的管理层收购具有与英美国家相同的外在表现，但是其内在发生动因、推动力量以及外部环境与英美国家的管理层收购具有显著差异，由此使管理层收购表现出了一些新特征，带来了一些新问题和争论。
首起MBO可追溯到1998年前后的四通集团产权改革，其后MBO在上市公司中迅速发展。2001年粤美的、深圳方大和宇通客车陆续发布向管理层成功转让股份公告，另有近30家上市公司相继提出管理层持股计划。2002年胜利股份、佛塑股份、洞庭水殖和特变电工宣布实行MBO，还有上百家上市公司积极准备实施。为了防止MBO运作中出现的一些暗箱操作、私相授受、变相侵吞国有资产等不规范操作的现象，2003年3月，财政部财企便函（2003）9号《国有企业改革有关问题的复函》出台，MBO（包括上市公司和非上市公司）行为暂停受理和审批。2003年12月以来，国资委先后颁布了《关于规范国有企业改制工作的意见》和《企业国有产权转让管理暂行办法》，前者为规范国有产权转让行为及MBO做出若干原则性和操作性规定，实际上是对2003年初被叫停的MBO“解冻”。
2004年初，国务院关于推进资本市场发展的若干意见出台，鼓励上市公司进行以市场为主导、有利于公司持续发展的并购重组。2004年一季度的31起上市公司收购中，“曲线”或“变形”MBO有5家，MBO重新开始抬头。也就是在这个时期，学者郎咸平炮轰海尔曲线MBO，质疑顾雏军格林柯尔“在国退民进的盛宴中狂欢”，认为是国有资产流失。8月，郎顾（郎咸平和顾雏军）之争在社会引起巨大的反响，由此演变成一场对于中国需不需要MBO、能不能MBO、国企需要不需要产权改革的大讨论。2004年9月15日国资委下发《关于企业国有产权转让有关问题的通知》，抬高国有股转让门槛，减少了MBO操作空间。2004年12月13日召开的中央经济会议上，国务院副总理黄菊表示：“要明确大型企业不准搞管理层收购，中小企业的管理层收购也要区别情况，要规范。对于管理层收购，国资委要制定发布专门文件，做到有章可循。”同期，原国资委主任李毅中公开发布5条禁令，对中小型国企的MBO行为进行约束。
2005年4月14日，国务院国资委、财政部公布了《企业国有产权向管理层转让暂行规定》，首次明确提出四类企业国有产权不得向管理层转让，首次为中小型国有企业MBO制定了明确规定。2005年12月29日，中国管理科学研究院研究员，2004年全国具有重大新闻影响的“郎顾之争”即“国企产业改革大辩论”中有影响力的经济学者李开发再次撰文，明确支持MBO。事缘于同年12月27日被媒体称为“郎监管”的香港中文大学郎咸平教授与四川长虹董事长赵勇之间的一场关于MBO的“激烈”争论。
2006年1月20日，国资委发布《关于进一步规范国有企业改制工作的实施意见》，规定“凡通过公开招聘、企业内部竞争做出重大贡献的管理层成员，可通过增资扩股持有本企业股权，但管理层的持股总量不得达到控股或相对控股数量。”这一规定可谓是对国有大型企业管理层持股“解冻”的信号。
中央对国有企业实施管理层收购的政策、态度为何在近几年内变化如此之大？我国的MBO为何走走停停？这都与2004年掀起的学术界空前规模的关于国资流失大讨论息息相关。2004年的“郎顾之争”在社会引起巨大反响，在学术界、理论界掀起了一场对于中国需不需要MBO、能不能MBO、国企需不需要产权改革的大讨论。争论中，反对者认为我国以MBO为主的产权改革实际已经成为国有资产流失、侵占债权人及中小股民的合法外衣，因此不能采取这种方式。支持者认为管理层收购有助于解决国有企业存在的“所有者缺位”问题，有助于解决管理层激励问题，要大力发展。这场争论至今仍未结束，在2005年争论主角顾雏军因涉嫌挪用巨额资金被捕后显得越发扑朔迷离，耐人寻味。
那么这些争论在多大程度上是准确的、有道理的？管理层收购在英美的操作机制、成功关键是什么？对于转型经济中的管理层收购是不是就可以直接参照英美实践、规范、理论进行认识？现有争论并没有给出认识中国管理层收购的统一逻辑，甚至有不少意见不是建立在理性思考基础上而只是一些感性认识。并且争论对政策制定也产生了重要影响，使政策制定者处于两难境地中。管理层收购这个对于我国来说的新生事物，还需要进行更加深入的研究。
二、国内外研究现状
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