我国多层次资本市场体系发展研究-免费^论文(二)

    表1 2009-2015年一板市场融资额

    年度 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

    融资额（亿元） 1584.13 3919.66 2067.62 4228.49 4036.56 6168.09 9343.7

    

    图1 2009-2015年一板市场融资额（亿元）

    2.创业板市场

     我国创业板市场创立于2009年，主要为高成长的新兴行业企业，尤其是高兴技术企业提供融资服务，注重与公司的发展前景和增长潜力，其上市标准要低于成熟的主板市场。截止2016年7月31日，创业板上市的企业有524家，近几年的融资情况如表2 和图2所示：

    表2 2009-2015年创业板板市场融资额

    年度 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

    融资额（亿元） 204.09 963.34 793.38 370.41 84.64 500.8 1156.3

    

    图2 2009-2015年创业板板市场融资额（亿元）

    3.新三板市场

    新三板市场特指中关村科技园区非上市股份有限公司进入代办股份系统进行转让试点，因为挂牌企业均为高科技企业而不同于原转让系统内的退市企业及原STAQ、NET系统挂牌公司，故形象地称为“新三板”。新三板市场的形成最早可以追溯到2006年中关村科技园区非上市公司股份转让系统的成立，2013年12月13日之前，新三板挂牌企业仅限于北京中关村、上海张江、武汉东湖和天津滨海高新区内的高新技术企业。2014年1月24日，新三板迎来了全国扩容后首批266家企业集体挂牌，新三板全面向全国企业开发。新三板主要为初创期、成长初期的中小企业提供挂牌融资服务，其挂牌条件宽松，截止2016年7月31日，在新三板挂牌的企业达到7955家，创新层953家，基础层7002家，总股本4786.69亿股，近三年，新三板的融资情况如下：

    表3 2013-2015年新三板市场融资额

    年度 2013 2014 2015

    融资额（亿元） 10 132 1216

     图3 2013-2015年新三板市场融资额(亿元)

    4.区域性股权交易市场

    我国区域性股权交易市场为特定区域内的企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，是我国多层次资本市场的重要组成部分，亦是中国多层次资本市场建设中必不可少的部分，主要为中小微企业提供股权交易和融资服务，对鼓励科技创新和激活民间资本，加强对实体经济薄弱环节的支持，具有积极作用。我国先后在天津、浙江、广州、上海、武汉、沈阳 、重庆、深圳等地成立了区域股权交易市场，全国已经运营的和正在筹建的区域股权市场共38家，基本覆盖我国各个省（市）、自治区。这些交易市场由当地政府监管，挂牌要求很低，为广大的中小微企业提供了进入资本市场谋求发展的良好机会。以齐鲁股权交易中心为例，目前该中心服务企业超过5000家，其中挂牌企业721家、托管企业867家、展示企业4655家。挂牌企业市值超过321亿元，企业覆盖17个市140个县市区及高新园区，覆盖率达96%。

    （二）我国多层次资本市场发展存在的问题

    1.以场内发行和交易为主，场外发行和交易市场不发达

    目前我国资本市场初步实现了多层次化，构建了以上海证券交易所和深圳证券交易所谓代表的场内市场以及以全国中小企业股份转让系统和全国各地区域性股权交易所为代表的场外市场。追寻资本市场的正常发展之道，多层次资本市场应该是由场外市场向场内市场发展，进而场外与场内市场相互促进、相互补充，共同发展。然而我国资本市场却是在政府主导的背景下率先发展场内市场，场外市场发育不足。

    从英、美国等成熟资本市场来看，场外市场发行和交易十分发达，远大于场内市场的发行和交易。就我国目前的情况来看，虽然新三板和区域性股权交易市场获得了一定发展，但是从证券发行看，2013年以前几乎所有的证券发行都集中在场内市场，2013年新三板逐步发展起来后证券公开发行依然集中在场内市场，场外市场发行证券都是非公开定向发行。从证券交易来看，场内交易占绝对的主导地位，场外交易由于设置了相应的投资者门槛，交易量十分有限，例如新三板市场一天的交易量在5—10亿间波动，甚至低于一支大盘蓝筹股一天的交易量。

    2.市场机制不健全、效率低下

    近年来，证监会对证券发行承销等制度进行了市场化改革，推动了资本市场向市场化完善，资源配置的市场化得到一定程度的提升。但是我国资本市场的发展，难以脱离我国现行经济政治与法律法规的大背景，难以越过我国的经济水平和体制改革的进程。在我国目前市场化机制不完善、信用体系不健全的大背景下，我国资本市场没有形成有效的资本约束机制，价格对社会资源的引导配置和企业行为的约束效果有限，市场效率有待进一步提高。

    3.上市公司内部治理和外部约束机制不完善

    我国资本市场制度不完善，导致上市公司内部治理混乱和外部约束无效。上市公司控股股东越过董事会直接干预上市公司事务、上市公司控股股东操控上市公司、上市公司“三会”形同虚设、内部人控制严重、上市公司高管勤勉意识薄弱等现象大量存在，严重影响资本市场的正常发展。然而由于制度不健全，没有有效的外部约束机制，这些现象短时间难以杜绝。

    4.投资者结构不合理，散户投资者偏多，机构投资者规模偏少

    我国资本市场从成立之初就充斥着中小投资者，其中个人投资者占绝大多数，他们资金量有限，交易频繁；公募基金、保险、券商、社保基金、QDII、QFII、企业年金等形式的机构投资者数量有限，整体规模偏小，且受相关法规监管要求投资规模不大，使得我国资本市场投机氛围严重，出现周期性的过度火爆和冷清，影响我国资本的正常发展。根据万得数据2015年末的统计，我国散户持股市值占同期流通市值的80%左右，其成交量占到A股成交量的百分之八十多；机构投资者持股市值占同期流通市值的20%左右，其成交量只占到百分之十几。

    5.法律、诚信环境不健全、监管有待提高

    我国法律体系和信用体系不健全，导致上市公司弄虚作假、投资者操纵股票、老鼠仓、内幕交易横行，同时由于监管制度落后，监管手段和措施跟不上资本市场的发展，对相关违法违规行为处罚力度太小，例如我国现行《证券法》对欺诈发行的处罚，尚未发行证券的处以30万元以上60万元以下的罚款，已经发行证券的处以非法所募资金金额1%以上5%以下的罚款，相比欺诈发行带来几千万甚至几亿的收益，处罚力度太小了。监管的不健全以及高额的违规收益导致违法违规行为盛行，只有不断提高监管才能有效防止违法违规行为。

    三、国外多层次资本市场体系比较研究

    （一）国外多层次资本市场体系模式

    1.美国多层次资本市场体系模式

    美国资本市场诞生于18世纪末，已经有200多年的历史，它拥有全球最成熟和完善的多层次结构体系。美国多层次资本市场是从场外市场向场内市场自然发展演变的，由最初场外的“梧桐树协议”逐渐发展出代表主板市场的纽交所，再到代表二板市场的NASDAQ，进而其他各类场外交易市场，最终形成了如今的多层次资本市场体系。