信息披露与上市公司融资成本研究(三)

（一）上市融资成本分析

我国互联网公司境外上市成本主要包括两个方面，一是.上市成本，包含入市费、上市年费(维护费)和附加上市费:二是支付给中介机构的佣金。而我国人人公司的上市地在美国纽约证券交易所，所以上市成本的对比分析主要以美国纽约证券交易所和我国A股市场为主，如下表4-1

表4-1 上市成本对比表

（二）股权融资成本分析

通过计算可知人人公司的股权融资成本为39.36%，主要从以下两个方面进行对比分析。首先，通过Wind数据收集到我国A股市场近5年的互联网行业的平均股权融资成本为21 .32%”，人人公司的股权融资成本远高于国内行业平均水平，投资者要求的收益回报较高，容易使公司价值遭到市场的低估，影响公司未来股价走势:其次，人公司股权融资成本高于我国5年期以上的中长期平均贷款利率6.65%”，印证了股权投资风险溢出效应。因此，通过以上对比可知人人公司境外.上市融资成本较高，公司只有在权益净利率大于股权融资成本才能实现价值增值，这也是人人公司上市后股价持续走跌的原因之一。

五、人人公司上市融资存在的问题

（一）上市成本较高

一般来说，广义的上市成本包括两方面，上市成本和融资成本。我国公司境

外上市成本因上市地、发行人情况..上市证券类型不同而差别较大,就平均而言上市成本占上市筹资额的比例可以反映上市的综合成本，据统计，我国互联网公司主要上市地香港的上市综合成本为8%-12%.美国上市的综合成本为10%-15%而境内上市的上市成本则要低很多。不仅如此，境外上市的企业还要向境内的中介机构支付费用，而且也要支付所聘请的境外诸如保荐机构、会计师、律师和金融机构等中介机构的费用以及上市后每年高于境内上市的维护费用，总的来说其上市费用比境内上市要高得多。并且,境外上市容易给公司带来较高的股权融资成本，从而影响公司的市场估值和股价走势。总体来说，对于经营业绩不算突出的中小互联网公司来说，这些成本压力是非常致命的。

（二）估值过高而缺乏稳定盈利模式

中国互联网公司受到国际市场追捧的原因是投资者相信其发展前景，但很多互联网公司却忽略了这一初衷， 运用财务粉饰以及过度包装的方式取得轰动的上市效果，最终也会受到市场的检验。诸如人人公司这一类收 益性及成长性般的互联网公司，选择境外上市虽贏得了首日的高市盈率，却在后续股价表现上尽如人意，长期融资效果不明显，反映出其公司价值与市场价值的错位。这当中普遍存在的原因是我国中小互联网公司缺乏稳定的盈利模式，所以公司长期收入来源的不稳定导致公司的经营业绩也不稳定。而美国的投资者在经历了中国互联网公司儿番上市的热潮后已逐渐趋于冷静和理性。

（三）信息披露不规范

首先，境外证券市场体系完整，尤其是美国有着较为成熟的监管运行机制，在政策上十分注重保护中小股东的利益.因此，我国互联网公司在美国上市将受到美国证券市场相关规则的监管和约束，也将面临来自美国证券市场的各种压力通常主要压力来自于严格的信息披露及其相关义务。部分中小互联网公司上市后由于缺乏盈利模式,很容易影响公司长期发展战略的制定和实施，所以公司提交的招募说明书或披露文件会存在过度粉饰和不符合事实的情况，从而影响投资者的正确分析,受到市场的质疑及检验.其中就包括中华网以及最近上市的阿里巴公司，他们在运营过程中，存在着一定的商品造假和舞弊行为。其次,美国证券市场的法律执行体制比较完善，sEC、证券中介机构及中小投资者都能对上市公司实施监督，- -旦发现问题可以提出集体诉讼。再次，美国证券市场允许做空，因此很多机构投资者为获取高昂利润便寻找信息披露不实的中国互联网公司做空，这个公司带来的后果就是法律诉讼和巨额赔偿。

六、改进措施及建议

（一）针对中小互联网公司

1. 结合自身发展情况及融资需要，理性对待上市

中国互联网公司在选择是青上市、在哪里上市、如何上市等时，应该结合自身情况进行提前判断。无论是互联网公司还是其他行业的中国公司，在决定是上市前，不仅要结合公司自身财务情况和发展战略进行微观分析,还要对同业市场的激烈程度和本公同所处的市场地位进行宏观判断。如果两个层面的分析结论是上市始公司带来的利大于弊，则可以具体考虑是青境外上市。如何上市等。但在选择境外上市地,应考电行业因素，如选择当地投资者喜好及迫捧互联网行业的证券市场。当然，选择适合自己上市的市场，还应考虐上市门槛、上市成本费用、市盈率等多个因素。但是，互联网行业上市的集群效应輩示出了美国市场对该行业的吸引力。因此，美国輩然在短期内仍然是未来互联网公司选择海外上市的目的地之一。计划在美国上市的中国公司必须遵守严格的公司治理和透明的财务制度，避免因为诚信问题对公司整体形象的严重影响。

2.积极响应国家政策

回顾过去，中国互联网公司选择境外上市的主要原因之一是因为境外.上市采用注册制，上市相对容易:上市要求条件较低，能快速实现上市。而随着我国资本市场的不断发展完善，2015年国务院发布“电商国八条”，针对电子商务互联网公司提出，为促进其多元化发展，实施多渠道投融资机制，鼓励符合条件的互联网公司在境内，上市等相关政策。当前，“互联网+”已经上升为国家战略，随着政策的落地，股市注册制的推行，这将积极推动互联网公司在境内的快速发展。

（二）针对市场监管者

1. 加强监管力度，健全国内资本市场

为了促进高新技术互联网公司的发展，以及这类公司上市融资，《证券法》修订草案取消了企业上市盈利条款。相关政策的放宽，为中概股回归我国资本市场，响应“互联网+”的环境趋势提供了广阔的平台。在此背景下，我国互联将在境内掀起第--次上市热潮。所以相关部门应积极加快推行注册制的步伐，有效提升证券市场的监管力度，尽快消除互联网公司在境内上市的政策障碍，比如面临的盈利条款、跨期股权激励以及VIE架构等。最后，可根据互联网上市公司特征,建立符合的发行审查机制以及行业信息披露制度，及时有效的优化互联网公司在我国证券市场上市的制度环境。

除此之外，还应积极加快多层次资本市场转板机制的实施，让更多有发展潜

力的互联网公司可以实现不同板块市场的.上市。如此，不但可以吸引我国龙头互联网科技公司回归A股，而且还能激发更多得中小互联网公司在A股市场.上成倍增长。

2. 拓宽金融市场融资渠道

从优序融资理论可知，公司最优的融资顺序为先内部融资，后外部融资，外部融资中先债务融资，再股权融资，由此可知股权融资并不是最佳的融资渠道。而我国中小互联网公司选择股权融资，原因在于我国目前金融市场不成熟，除股权融资外，很难有其他的融资渠道适合中小互联网公司，所以，上市融资也是得已而为之。因此，为解决我国互联网公司，乃至中小高新技术企业融资难的问题，建议监管部门继续完善金融市场。

（1）债务融资的市场建设

债务融资是企业以负债形式向贷款者支付固定金额的契约性合约，是外部融资中的一-种重要融资方式。债务融资比股权融资具有明显的优势，不仅可以有效地规避了公司股权结构变化给公司经营者带来的风险，还可以在在一定程度上减少了公司的融资成本。所以，国家相关部门可以专门针对我国中小型互联网公司进行债务融资的方式推出一系列辅助政策，为中小互联网公司融资提供多元化的融资渠道。

（2）探索新的融资模式

结合中小高新技术企业融资问题的研究，探索针对互联网公司的新的融资模式。例如:针对中小高新技术企业或中国互联网公司，探索知识产权质押贷款等融资新模式，通过商标权、著作权、专利权等知识产权的抵押，帮助拥有自主知识产权的互联网公司进行融资，解决资金紧张的问题。此外，作为中国经济发必然产物的民间金融，如果能纳入国家金融监管并应用于互联网等高新技术.产也是--种值得研究的融资新模式。最后，通过金融体制的改革，消除金融抑制，加快金融创新，使金融资本更好的为互联网的发展服务。

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